23 עמודי הבקשה לפשיטת רגל שהוגשו לבית המשפט המחוזי של מדינת דלאוור בארה"ב על ידי סם בנקמן, מייסד FTX, שונים בתכלית מהאגדה שהיה האיש הזה עד לפני פחות משבועיים. בשפה אפורה ולאקונית מפרט בנקמן במסמך את רשימת 134 החברות שהרכיבו את הקונגלומרט שכונה עד לא מזמן בורסת הקריפטו השנייה בגודלה בעולם.
הרבה דברים אפשר לומר על הלוליינות הפיננסית שבה ניהל בנקמן את קבוצת החברות הזו. היו בה אלמנטים של מסחר, משמורת (קסטודי), ניהול נכסים, בנקאות, אשראי, מינוף והשקעות, אבל דבר אחד ברור - זו לא בורסה. ריבוי כובעים, חסרונן של חומות סיניות בין תחומי העיסוק והיעדרה של אסדרה כלשהיא אפשרו לבנקמן להיות מה שהתאים לו באותה עת, ולעשות ככל העולה על רוחו.
העובדה שהפעילות של קבוצת החברות של בנקמן סבבה סביב נכסי קריפטו, העצימה את המשבר הזה והפכה אותו לחד ומהיר, ואולם הכשל יכול היה להתרחש גם בסביבת נכסים אחרת לגמרי.
מסיבה זו, אלו הטוענים שקריסתה של FTX היא גם סופה של תעשיית הקריפטו - מפספסים את הנקודה.
הכאוס הפיננסי שהפיל את FTX נובע מהיעדרם של רגולציה ועקרונות יסוד לשמירה על נכסי לקוחות, בשילוב של כשלי ניהול ותאוות בצע של הגורם האנושי. מונחים כמו רישוי, כללי משמורת, הגנת משקיעים, אתיקה וממשל,
מניעת ניגודי עניינים, אכיפה ויציבות פיננסית - לא היו חלק מעולם המונחים של FTX, והם שהביאו לסופההטרגי, ולא הנכסים שבהם בחרה לעסוק.
מה בדיוק קרה שם?
עיסוקה הרשמי של FTX היה לאפשר ללקוחותיה לסחור במטבעות קריפטוגרפים ובחוזים על קריפטו, כשאת הרכישה ואת הביטחונות הנדרשים לפעילות ניתן היה לממן במטבע מקומי שהונפק על ידה - FTT. אבל FTT לא שימש רק כאמצעי תשלום מקומי. הוא נסחר באופן ספקולטיבי בזירות הקריפטו ברחבי העולם וערכו הגיע בתקופת השיא עד לכ- 78 דולרים. יתרה מזו, הוא הונפק ללא תמורה (מה שמכונה בתעשייה Preminting) לחברה נוספת שהייתה בבעלותו של סם בנקמן - אלמדה (Almeda). אלמדה הוקמה מספר שנים לפני FTX במטרה לנצל פערי ארביטראז’ בשוק הקריפטו, ולא היה לה דבר וחצי דבר עם נכסי לקוחות. כל מטרתה הייתה להעשיר את הונו האישי של בנקמן.
השימוש בכספי לקוחות FTX לחברה נפרדת של בנקמן היה בעייתי מלכתחילה, אבל זה לא הסתיים כאן.
אירועי חורף הקריפטו של מחצית 2022, ובראשם הקריסה של צלזיוס ושל צמד המטבעות טרה-לונה, יצרו קשיי נזילות באלמדה, והיא ניצלה את השווי המאזני הגבוה של FTT ומינפה את ה"נכס" הזה כבטוחה לצורך לקיחת הלוואות שאפשרו את המשך הפעילות שלה. המהלך הזה היה כל כך מוצלח ש- FTX העבירה לאלמדה מטבעות FTT חדשים שהופקדו אצלה על ידי לקוחותיה, וגם אלו שימשו כנכס לפעילות ממונפת של אלמדה.
כל הסיפור התפוצץ כאשר בתחילת נובמבר נפוצו שמועות לגבי ניפוח של מאזני אלמדה במטבעות FTT, מה שהתחיל לסחרר את המטבע כלפי מטה. הבורסה המתחרה, בייננס, הודיעה כי תסגור את כל הפוזיציות שלה ב- FTT ותפסיק לסחור בו, והמטבע איבד את מרבית שוויו בימים ספורים. קבוצת החברות FTX/אלמדה נותרה עם חובות עתק כנגד נכסים ללא שווי, ונקלעה לפשיטת רגל.
אם לא יכול להיות גרוע יותר - שארית נכסי הקריפטו שהוחזקו ע"י ,FTX בשווי של כ- 600 מיליוני דולרים, נגנבו באמצעות פריצה של האקרים לארנקיה האלקטרוניים.
בסיכומו של דבר, המדרון החלקלק שאליו נקלעה FTX אינו נובע ממצוקת נזילות, או מן התנודתיות וחוסר הוודאות בשוק הקריפטו. הוא תוצר של ניהול כושל, שימוש אסור בנכסי לקוחות והיעדר מוחלט של אכיפה ורגולציה.
Not your keys, not your crypto
אירוע הפריצה לארנקיה האלקטרונים של FTX, שכשכבר הייתה על סף פשיטת רגל, כמעט ונבלע ברצף האסונות שקרו לה בימים שקדמו לכך, אך באופן אירוני, הוא חשוב לא פחות לצורך עתידה של התעשייה הזו. סוגיית האחזקה של נכסי קריפטו מעסיקה בעת האחרונה גופים פרטיים ומוסדיים כאחד, ומייצרת שיח ער גם בקרב הרגולטורים.
האמירה הנפוצה של הימים האחרונים היא - Not your keys, not your crypto. ובמלים אחרות - אם אינך מחזיק את נכסי הקריפטו שלך בעצמך, הרי שאינם באמת שלך. האמירה הזו, על אף שאינה מופרכת, היא בעייתית ואינה צופה פני עתיד.
חזקה של מטבעות קריפטוגרפים אמנם אינה דורשת מתווכים, וניתנת לביצוע באופן עצמאי (מה שמכונה Self-Custody) אבל היא מחייבת שימוש ב"מפתח פרטי" - קומבינציה סבוכה של סימנים, שרק באמצעותה מוכחת הבעלות על המטבע הקריפטוגרפי. פריצה או גניבה של המפתח הפרטי פירושם אובדן מוחלט של הבעלות על הנכס, והמקרים הללו הולכים ונפוצים.
במציאות שבה גופים השייכים לתעשייה הפיננסית המסורתית, מה שמכונה בעולם הקריפטו TradFi (Traditional Finance) משקיעים בנכסי קריפטו, שמירה עצמאית על המפתחות אינה תמיד פרקטית, וחלק מן הגופים הללו יידרשו לקבל שירותי Crypto Custody מישויות שיקבלו הרשאה לכך מידי הרגולטורים.
סימנים ראשונים להחלת רגולציה כזו בארץ באו לידי ביטוי בטיוטת חוזר חשוב של הממונה על שוק הון, הביטוח והחיסכון, מספטמבר האחרון ("שמירת נכס פיננסי - טיוטת חוזר" מיום 28.9.22), המסדיר, בין היתר, את הקריטריונים הנדרשים מגוף המספק שירותי משמורת (קסטודי) בנכסים דיגיטליים.
לאן הולכים מכאן?
אירועי חורף הקריפטו, ובכלל זה התרסקות FTX, הם שלב חשוב בהתבגרותה של תעשיית הקריפטו והנכסים הדיגיטליים. האירועים הללו הם תוצר של ניהול כושל (של אנשים) והיעדר רגולציה, ולא של הנכסים שבהם מדובר. האירועים הללו, קשים ככל שיהיו, לא רק שלא יקברו את תעשיית הקריפטו, אלא יאיצו את התבגרותה:
לרגולטורים לא יהיה מנוס אלא להאיץ את ההסדרה, רשויות האכיפה יהדקו את הפיקוח, וניהול הנכסים יעבור לידיים בוגרות ואחראיות יותר, שיקבלו את הרישיון המתאים.
ידיים פרטיות לא יוכלו עוד לנהל חברות ענק מרובות כובעים עם שלל ניגודי עניינים ולעשות ככל העולה על רוחן. יגובשו הגדרות חדשות של נותני שירותים בתעשיית הקריפטו ויוגדרו חומות סיניות בין כל אחד מסוגי העיסוקים.
ניסתם של גופי ה- TradFi לעסקי הקריפטו יאיצו עוד יותר את המהלכים הללו, בשל הצורך להגן ביתר שאת על נכסי הלקוחות ולקבל את אמונם.
גדולי המשברים הפיננסיים של העשורים האחרונים לא נגרמו באשמת מכשירים פיננסיים מסוכנים או מורכבים, אלא בשל התנהלות כושלת של אלו שהיו מופקדים עליהם. כל המשברים הללו גרמו לתנודה חדה של המטוטלת הרגולטורית, כי לעיתים זו הדרך היחידה להניע תהליכים. סביר להניח שזה גם מה שצפוי לנו בעת הקרובה.
**הכותבת היא אורלי גרינפלד, סמנכ"לית בכירה ומנהלת מחלקת הסליקה של הבורסה בת"א**