דר’ גיל מיכאל בפמן, כלכלן ראשי | דודי רזניק, אסטרטג ריביות אג"ח ממשלתי ומקרו בבנק לאומי
מבט שבועי – תנודתיות נמוכה יחסית נרשמה בשבוע המסחר החולף. ירידת תשואות קלה נרשמה לאורך העקום צמוד המדד, מגמה מעורבת נרשמה בשקלים הלא צמודים. על רקע העלייה בסביבת האינפלציה בארה"ב נרשמה עלייה בציפיות האינפלציה המקומיות לאורך העקום כולו. השקל רשם שיאים של קרוב של שלושה עשורים מול המטבעות המובילים.
שוק האג"ח הממשלתי המקומי נסחר השבוע ביציבות יחסית תוך עליות שערים וירידת תשואות לאורך העקום צמוד המדד לעומת מגמה מעורבת לאורך העקום השקלי הלא צמוד. ככלל השבוע החולף בלט ביציבות יחסית בשוק האג"ח הממשלתי כאשר איגרות החוב נסחרו בתנודתיות נמוכה יחסית. על רקע עליית האינפלציה בארה"ב לשיא של יותר משלושה עשורים נרשמה גם בשוק המקומי מגמה של עלייה בציפיות האינפלציה הנגזרות לאורך העקום כולו. צמודי המדד נסחרו בירידת תשואות בדגש על החלק הקצר של העקום. השקלים הלא צמודים נרשמה מגמה מעורבת כאשר השקלים הקצרים בינוניים נסחרים ביציבות ואף רושמים ירידת תשואות קלה לעומת נטייה לעליית תשואות קלה בחלק הארוך של העקום השקלי הלא צמוד.
בארה"ב, נרשמה עלייה נוספת בסביבת האינפלציה לרמות שיא של יותר מ 3 עשורים (ראו הרחבה בהמשך). סביבת האינפלציה הנמדדת ב 12 החודשים האחרונים עלתה מעל לרמה של 6% והיא צפויה להמשיך ולעלות עוד בחודשים הקרובים. על רקע זה נרשמה השתטחות נוספת בעקום התשואות בארה"ב כאשר התשואות הקצרות ממשיכות לעלות לעומת יציבות בתשואות הארוכות ואף ירידה בחלק הארוך ביותר של העקום הדולרי. במהלך החודש האחרון בלטה בארה"ב מגמת השתטחות העקום כאשר התשואות הקצרות לשנתיים רושמות עלייה של כ – 25 נ"ב לעומת יציבות ואף ירידה בתשואות הארוכות לטווחים של 10 – 30 שנה. זאת על רקע הודעת הפד ה"יונית" יחסית בשבוע שעבר והמשך העלייה, כאמור, בסביבת האינפלציה.
בשבוע שעבר במסגרת הודעת הריבית הפד חשף את תכנית הירידה ב-QE, כאשר הוא עדיין מתעקש שהעלייה באינפלציה היא חולפת "במידה רבה". השאלה הנשאלת היא עד כמה יוכל הפד לדבוק בקונספציה זו רקע המשך העלייה בסביבת האינפלציה והאם לא יגיע שלב בו הוא יבין כי הוא בעצם מפגר אחרי העקומים.
בישראל יתפרסם ביום ב’ בערב מדד המחירים לצרכן הצפוי לעלות ב 0.4% ולהשלים עלייה של 2.6% ב 12 החודשים האחרונים. מדובר במדד התשיעי ברציפות הצפוי להיות חיובי דבר שלא קרה מזה שנים רבות. למרות העלייה בסביבת האינפלציה המקומית הצפויה להימשך גם בחודשים הקרובים, נראה שבנק ישראל ימשיך ליהנות מדרגות חופש רבות יחסית בניהול המדיניות המוניטארית על רקע המשך מגמת התחזקות השקל שקבע השבוע שיאים של 25 – 30 שנה מול מרבית המטבעות המרכזיים. התחזקות השקל לצד העובדה כי האינפלציה בישראל למרות העלייה עדיין נמצאת בתוך יעד יציבות המחירים (גם אם לפרק זמן קצר היא צפויה לחרוג מעט כלפי מעלה) צפויה למתן את הלחצים להעלאת ריבית בישראל ולא ברור כלל האם במהלך בשנה הקרובה יעשה בנק ישראל שימוש של ממש בכלי הריבית. תסריט זה עשוי להביא להמשך העלייה בתלילות העקום השקלי הלא צמוד בעיקר כתוצאה מעליית תשואות בחלק הארוך.
מקרו עולמי
סביבת האינפלציה בארה"ב בשיא של 30 שנה וצפויה להמשיך לעלות עוד בתקופה הקרובה.
מדד המחירים לצרכן לחודש אוקטובר זינק בארה"ב ב-0.9% - מעל ומעבר לתחזית הקונצנזוס לעלייה של 0.6%. העלייה מגיעה לאחר עלייה של 0.4% בספטמבר. במהלך 12 החודשים האחרונים, המדד עלה ב-6.2%.
העלייה החודשית הייתה רחבה, עם עליות במדדים לאנרגיה, דיור, מזון, מכוניות ומשאיות משומשות, וגם כלי רכב חדשים. גם תחום השירותים עלה. מדד האנרגיה עלה ב-4.8% במהלך חודש אוקטובר, כאשר מדד הבנזין עלה ב-6.1% וגם רכיבי האנרגיה האחרים עלו. מדד המזון עלה ב-0.9%.
מדד הליבה עלה ב-0.6% באוקטובר (קונצנזוס – 0.4%) לאחר עלייה של 0.2% בספטמבר. העלייה של המדד ב-12 החודשים האחרונים, בשיעור של 6.2% הינה העלייה הגדולה ביותר מאז נובמבר 1990. מדד הליבה עלה ב -4.6% ב-12 החודשים האחרונים, השיעור הגדול ביותר מאז אוגוסט 1991. מדד האנרגיה עלה ב- 30.0% ב-12 החודשים האחרונים, ומדד המזון עלה ב-5.3%. במהלך החודשים הקרובים, שיעור עליית המדד השנתי צפוי להמשיך ולהגיע אל כ-7% ואף קצת מעבר לכך.
הצמיחה בבריטניה מאטה ומפחיתה משמעותית את פוטנציאל העלאות הריבית.
התוצר בבריטניה עלה ברביע השלישי של השנה ב-1.3% בהשוואה לרביע השני וזהו שיעור מתון מהצמיחה של 5.2% ברביע השני של השנה. התוצר בחודש ספטמבר היה רק 0.6% מתחת לשיא פברואר 2020 – התקופה שלפני המגפה. ברמה הרבעונית, התוצר ברביע השלישי של 2021 היה נמוך ב-2.1% מהשיא של סוף 2019.
מהנתונים עולה שנפחי היבוא והיצוא של אנגליה מצויים הרבה מתחת לרמות הטרום-מגיפה. נראה שזה קשור גם לברקסיט והיצוא לאיחוד האירופי ירד ב-7.8% מתחילת השנה, זאת בזמן שהסחר העולמי הלך והתאושש.
צווארי הבקבוק והפגיעה בכוח הקנייה הריאלי של עסקים ומשקי בית, עם צפי להעלאת מסים ועליית מחירי השירותים, יביאו לכך שצמיחת התוצר תהיה איטית במהלך השנה הקרובה. זה כנראה לא ימנע את עליית הריבית מ-0.10% ל-0.25% בחודשים הקרובים, אך ככל הנראה שלא הרבה מעבר לכך במהלך השנה הבאה.
עלייה במדד המחירים ליצרן בסין לעת עתה לא משפיעה על האינפלציה הבסיסית שנותרה נמוכה יחסית.
מחירי היצרנים המשיכו לעלות והגיעו לשיא חדש בחודש שעבר, זאת עקב המחסור באנרגיה. מחירי היצרנים זינקו בסין מקצב עלייה שנתי של 10.7% בספטמבר לשיא חדש של 13.5% באוקטובר, זאת מעבר לקונצנזוס. ברמה החודשית, עליות המחירים הואצו מ-1.2% ל-2.5%, שיא של קצב העלייה החודשי. המחסור באנרגיה בא לידי ביטוי בעלייה במחירי התפוקה של כרייה ועיבוד הפחם, תפוקת התעשייה הפטרוכימית, מלט ומתכות.
לעת עתה, הגלישה למחירי מוצרי צריכה מוגמרים נותרה מתונה ולאחר ארבעה חודשים של ירידה, עלתה אינפלציית מדד המחירים לצרכן לשיא של 13 חודשים של +1.5%, זאת בחלקו כתוצאה מעלייה חדה במחיר הדלק. הירידה במחירי המזון פחתה, אך הייתה עלייה חדה במחירי הירקות עקב מזג אוויר גרוע. גורמים אלה עשויים להתגלות כזמניים ואינפלציית הליבה רשמה עלייה קלה ל-1.3%, כך שהתמונה הגדולה היא עדיין שהאינפלציה הבסיסית נותרה נמוכה. מעבר לכך, האינפלציה לא צפויה להוות מגבלה גדולה על ה-PBOC ביישום של הרחבה של המדיניות המוניטרית.