אלכס זבז’ינסקי, הכלכלן הראשי של מיטב דש מפרסם היום סקירת מאקרו ושווקים שבועית ואומר כי מנועי הצמיחה של המשק נחלשים. קצב הצמיחה של יצוא השירותים, שמשקף בעיקר יצוא שירותי טכנולוגיה, המנוע העיקרי של הצמיחה במשק, הואט לאחרונה. ההאטה משקפת את ההאטה בתחום בעולם. קצב הצמיחה במדד US Tech Pulse Index, שמשקף את הפעילות בענף הטכנולוגיה, ירד בחודש אפריל ל-2.5% לעומת קצב של מעל 10% שהיה עד המחצית השנייה של 2018. החרפת מלחמת הסחר עלולה להאט עוד יותר את הפעילות במגזר ההי-טק הישראלי.
הצורך לטפל בגירעון הממשלתי הגבוה מעלה סבירות שהתמיכה החזקה בצמיחת המשק מהוצאות הממשלה בשנים האחרונות, תתמתן. ההשקעות בבנייה למגורים ירדו בארבעת הרבעונים האחרונים ב-6.5%, אך ברבעונים האחרונים מסתמן שיפור שעשוי להימשך. קצב הגידול בבנייה שלא למגורים עלה לשיא של כ-12.5% ומהווה מנוע צמיחה משמעותי. חלק גדול מבנייה זו מיועדת למשרדים לענף ההיי-טק, אך ההאטה המסתמנת בענף צפויה להאט את המגמה.
המשך האטה בסחר העולמי, במיוחד בתחום הטכנולוגיה, מאיים על תחום היצוא וההשקעות. הצמיחה בצריכה הפרטית מוגבלת עקב גידול נמוך במשרות חדשות וירידה באשראי הצרכני. גם הצריכה הציבורית עשויה להיחלש בעקבות התמודדות הממשלה עם הגירעון. בשורה התחתונה, המשק צפוי לצמוח ברבעונים הבאים בקצב של כ-2%, מה שיוביל בסופו של דבר לצמיחה השנתית של כ-3.2%.
מדו"ח היציבות הפיננסית הרבעוני שפרסם בנק ישראל (Data Report Form for Financial Soundness Indicators) עולה שהאשראי לנדל"ן במשק, שכולל אשראי לחברות הנדל"ן והמשכנתאות, מהווה כבר יותר ממחצית מההלוואות במערכת הבנקאית. משקל המשכנתאות מסך האשראי הגיע לרמה של כ-35%. בשנתיים האחרונות עלה במהירות משקל ההלוואות לחברות בענף הנדל"ן, שצומח בקצב דו-ספרתי, לאחר מגמת ירידה ארוכת הטווח.
הדו"ח של בנק ישראל משקף הרעה ביחסים הפיננסים של החברות הבורסאיות הלא פיננסיות. תשואה על הון הכוללת ירדה לרמה הנמוכה ביותר מאז תחילת הפרסום ב-1996. גם היחס בין הרווחיות (EBIT) לסך תשלומי הריבית והקרן, שמשקף את כושר שירות החוב של החברות, נמצא ברמה נמוכה מאוד. מצב זה לא בא לידי ביטוי במרווחי האג"ח הקונצרניות.
הנתונים הכלכליים המתפרסמים כעת בעולם עשויים להיות לא כל כך רלוונטיים. אם ארה"ב וסין לא חוזרות לשולחן המו"מ ומלחמת הסחר מחריפה, מגמת ההתאוששות בכלכלה העולמית צפויה להיפסק, מה שיוביל להרעה משמעותית בפעילות כלכלית, במיוחד בתחום התעשייה והסחר.
האירועים של השנה האחרונה שבה, במקביל להיחלשות בכלכלה הסינית, החלה מלחמת הסחר הורידו את קצב הצמיחה בכלכלה העולמית, לפי Bloomberg Global GDP Tracker, כמעט לרמה הנמוכה ביותר מאז משבר 2008. הרעה כל כך משמעותית קרתה למרות היקף יחסית מצומצם של המכסים שהוטלו ולמרות הצמיחה החזקה בכלכלה האמריקאית.
אם התפתחויות אלה הובילו לפגיעה כל כך קשה בצמיחה העולמית, החרפת העימות הנוכחי בין ארה"ב לסין עלולה להיות בעלת השפעה גדולה יותר לעומת ההערכות המינוריות יחסית שפורסמו לאחרונה ע"י קרן המטבע הבינלאומית, OECD או גופי השקעה בינלאומיים. מאז 1990 התחזיות של קרן המטבע לצמיחה בכלכלה העולמית פספסו ובגדול את כל הנפילות הגדולות שהיו בשנים 1993, 1998, 2001 וכמובן ב- 2008-200. גם הפעם התוצאה הסופית עלולה להיות חמורה מהתחזיות.
אנו מעריכים שהממשל האמריקאי לא יכול להרשות לעצמו להסתכן בפגיעה משמעותית כמעט בלתי נמנעת בכלכלה בשנת הבחירות. לכן, למרות כל הדיבורים על אסטרטגיה לטווח הארוך, שיקולים פוליטיים קצרי טווח צפויים להוביל חזרה למו"מ. יחד עם זאת, המצב יכול להחריף בלי כוונה. שורה תחתונה: אנו עדיין מאמינים שהתסריט הסביר יותר הוא חזרת הצדדים למו"מ בזמן הקצר, אך עלה הסיכון של החרפת מלחמת הסחר, שהשלכותיה יהיו לדעתנו משמעותיות יותר מאשר ההערכות הרשמיות.
למעשה, השווקים מנסים לגלם ערבוב של שני תסריטים הפוכים מבחינת השלכות על הכלכלה והשווקים, חזרה למו"מ והגעה להסכם הסחר בין ארה"ב לסין או המשך החרפה בסכסוך. מכיוון של תסריט ביניים לא כל כך אפשרי, די סביר שאפיקי השקעה יזוזו מהנקודה הנוכחית, אפילו בחדות, בהתאם לתסריט שיתממש. אנחנו, כפי שכבר הצגנו, מעניקים סיכוי גבוה יותר להגעה להסכם הסחר, אך חייבים לשקלל בהחלטות את הסיכון הלא מבוטל לתסריט הפוך.
בינתיים, הירידות בשוקי המניות מאז הפסקת המו"מ בין ארה"ב לסין היו יחסית מתונות, למעט השווקים המתעוררים, במיוחד בורסת סין. התפתחות זו משקפת שהמשקיעים עדיין מעריכים שבסיכוי גבוה הסכם הסחר יושג.
לעומת זאת, השפעת האירועים האחרונים על שוקי האג"ח, במיוחד בארה"ב, הייתה משמעותית. מאז פיצוץ השיחות בין ארה"ב לסין כל עקום התשואות האמריקאי ירד בכ-0.2%. להערכתנו, הירידה החדה יחסית בתשואות משקפת שגם בתסריט חיובי, עלה הסיכוי לירידת ריבית ה-FED. תוואי הריבית החזויה של ה-FED, שלפני האירועים האחרונים גילם כמעט שתי הורדות ריבית בשנתיים הקרובות, כעת מגלם כמעט שלוש. אנו מעריכים שגם אם מלחמת הסחר לא תחריף, קיים סיכוי גבוה יחסית להורדת ריבית ה-FED עוד השנה.
בישראל, הסיכוי לעליית ריבית פחת. ההמלצה להחזיק מח"מ בינוני-קצר שנקטנו בה לאחרונה פחות מתאימה לנסיבות הקיימות. בשקלול כלל הגורמים כדאי להחזיק מח"מ בינוני בתיק, תוך הגדלת חשיפה לאג"ח האמריקאיות בעיקר. הסיכון האינפלציוני יחסית נמוך. בציפיות האינפלציה הנוכחיות (תרשים 28) כדאי להחזיק תיק האג"ח מוטה לאפיק השקלי.