מידרוג מותירה על כנו דירוג Aa3.il לאגרות חוב (סדרה ג’) שהנפיקה The Zarasai Group Ltd. אופק הדירוג יציב.
"דירוג החברה נתמך, בין היתר, בתיק נכסים מניבים בהיקף משמעותי, הכולל כ- 8.9 אלפי יחידות דיור להשכרה בניו-יורק סיטי. תיק הנכסים תורם להיקף רווחי החברה, כך שבשנת 2017 היקף ה-NOI (ללא איחוד חברות כלולות) הסתכם בכ-56.5 מיליון דולר וזאת בדומה לשנת 2016 עם 57 מיליון דולר. בשנת 2017 החברה השלימה רכישה של שלושה נכסים מניבים בעלות כוללת של כ- 83.5 מיליון דולר, וכן נכס נוסף לאחר 31.12.2017.
"רכישת הנכסים צפויה להביא לגידול נוסף ב-NOI, אשר עשוי להתקזז בחלקו מול דירות שיישמרו פנויות בנכסים קיימים לצורך מהלך של המרת דירות מהשכרה למכירה (Condo Conversion); בפעילות בשוק הדיור להשכרה בניו-יורק סיטי, תוך התמקדות בבנייני דיור להשכרה בתחום ה-Rent Stabilization (להלן: "RS"), תחום הנחשב למגזר עם נתונים פונדמנטלים חזקים ובעל פרופיל סיכון סולידי ביחס לענפי נדל"ן אחרים. לשם המחשה, מבין נתוני הפעילות ניתן לציין שיעורי תפוסה גבוהים במיוחד, כ-96%, גידול עקבי בשכ"ד לאורך זמן ועמידות יחסית בפני מחזורי עסקים שליליים.
"בהקשר זה, נציין לחיוב, כי מחירי שכ"ד של דירות הכפופות לרגולציה מסוג RS, הינם נמוכים משמעותית ביחס לשכ"ד בשוק החופשי, באופן שתומך בביקושים יציבים לנכסי החברה, בעתיד הנראה לעין; בפיזור מקורות הכנסה בולט לטובה, כך שלחברה אין תלות כלשהי בשוכרים או תלות מהותית בנכסים ספציפיים; בניסיון וותק רב של הנהלת החברה בשוק הנדל"ן בניו-יורק, יחד עם הפלטפורמה לניהול עצמי של הנכסים, התורמים ליכולת החברה לשפר את ביצועי הנכסים לאורך זמן; בהיקף הון עצמי (ליום 31.12.2017) של למעלה מ- 900 מיליון דולר ארה"ב ההולם לרמת הדירוג.
"בפעילות הסבת נכסי דיור להשכרה לדירות קונדו, ומכירתם ללא היקף השקעה משמעותי (להלן: "Condo Conversion"), פעילות המשליכה לחיוב על רווחיות החברה והיקף התזרים. כך למשל, בשנת 2017 הניבה פעילות זו לחברה רווח (על בסיס עלות) בהיקף של כ- 33 מיליון דולר, לעומת 20 מיליון דולר ב- 2016 ו- 11 מיליון דולר 2015; בנכסים לא משועבדים בהיקף של כ-245 מיליון דולר, נכון ליום 31.12.2017. בנוסף, שיעור המינוף המשוקלל על מצבת הנכסים המניבה הינו סביר, בעיקר כאשר משווים שיעור זה לנכסי דיור להשכרה אחרים, ובהתאם צפוי לאפשר מחזור הלוואות על הנכסים ומעיד על הגמישות הפיננסית בחברה.
"דירוג החברה מושפע לשלילה מיחס המינוף חוב ל- CAP, כאשר יחס חוב נטו ל- CAP נטו המשתקף מהדוחות הכספיים ליום 31.12.2017 עומד על כ-57% , ותחת תרחישי רגישות לשווי הנכסים עשוי לעלות לכ- 58-59%, יחסים שאינם בולטים לרמת הדירוג. בהקשר לכך יצויין כי מדיניות החברה כפי שהוצגה למידרוג היא לשמור על יחס חוב נטו ל-CAP נטו של 55% לאורך זמן ובהתאם לכך מידרוג מצפה כי החברה תפעל בעקביות לעמידה ביחסים אלו; מיחסי כיסוי איטיים ביחס לרמת הדירוג, אשר נשחקו עקב גיוס חוב נוסף בשנת 2017.
"להערכת מידרוג, ככל שהחברה תממן את מרכיב ההון העצמי בהשקעות עתידיות ע"י גיוס חוב אג"ח או מימון מחדש של הלוואות ב-LTV נמוך ללא גידול מקביל בהון העצמי, הדבר יביא לשחיקה בפרופיל הפיננסי של החברה; מהפיזור הגיאוגרפי, כך שכל הפעילות מרוכזת בעיר ניו-יורק, באופן החושף את ביצועי החברה לאירועים נקודתיים באזור, סיכון זה מתמתן בשל היותה של העיר ניו-יורק עיר מובילה ברמה הגלובלית, וכן לאור אופי הנכסים שהינו אנטי-מחזורי; מסביבת הריבית הנמוכה בארה"ב העשויה להשפיע על שיעורי היוון הנכסים, ובהתאם על יכולת החברה לרכוש נכסים מניבים נוספים במחירים אטרקטיביים. כמו כן, עלייה בשיעורי הריבית עשויה להביא לעלייה בשיעור היוון הנכסים הקיימים במצבת הנכסים של החברה ולהשפיע על שוויים. מנגד, צמיחה כלכלית עשויה להגדיל את הכנסות החברה מנכסיה באופן הממתן סיכון זה.
"בתרחיש הבסיס של מידרוג נלקחה בחשבון רכישת נכסים מניבים שבוצעה לאחר תאריך המאזן וגידול בחוב לצורך השלמת רכישת זכויות בנכסים שבידי החברה. בנוסף נלקחו בחשבון תרחישי רגישות של שחיקה של כ- 4% בערך נכסים כתוצאה מעליית שיעורי ההיוון עקב שינוי בסביבת הריבית, הגדלת צבר הדירות הפנויות לצורך ביצוע Condo Conversion, ותרחישי רגישות על קצב ומחיר המכירה של יח"ד שיוסבו ליחידות קונדו.
"שיעור החוב נטו ל-CAP נטו צפוי לעמוד בטווח שבין 57% ו- 59%, כאמור לעיל, כאשר הנחת מידרוג היא כי החברה תפעל להובלת יחס המינוף לרמות של כ- 55% ותשמר זאת לאורך זמן, וזאת בהתאם למדיניות החברה כפי שהוצגה למידרוג. עוד מניח תרחיש הבסיס כי לאור תרחישי הרגישות הנ"ל, יחסי הכיסוי צפויים להישחק ולהישאר ברמה איטית ביחס לרמת הדירוג (תחת תרחישי הרגישות שנבחנו מידרוג מעריכה כי יחס חוב נטו ל-FFO, כולל מכירת יח"ד צפוי לעמוד על כ- 24 בשנת 2018, ובשנים 2019-2020 לעמוד על 32-36 שנים)."