מידרוג קובעת דירוג Aa1.il לאגרות החוב שתנפיק חברת נמלי ישראל - פיתוח ונכסים ("חנ"י") בסך של עד 2.7 מיליארד ש"ח ערך נקוב, ומשנה את אופק הדירוג משלילי ליציב. בכוונת החברה להנפיק את הסדרות החדשות במהלך חודש מרץ 2018, או בסמוך לכך. שינוי אופק הדירוג נובע בעיקר, ממתווה המימון המעודכן, תוך הקטנת היקף החוב הפיננסי אשר הוביל לעדכון תרחיש הבסיס, לרבות שיפור ביחסי הכיסוי ובגמישות הפיננסית של החברה. בנוסף, נכון למועד הדוח, הסכם העקרונות בקשר עם רשת ביטחון לתשלומי פרמיה ולמימון תשתיות נמליות לא הבשיל לכדי הסכם מחייב.
שיקולים עיקריים לדירוג: במסגרת הדירוג נלקחו בחשבון, בין היתר, השיקולים הבאים: (1) החברה פועלת בהתאם למודל ה- Landlord, המבוסס על עקרון ההפרדה בין תכנון, פיתוח וניהול תשתיות נמלי הים הלאומיות והתפעול השוטף של הנמלים אשר מתבצע על ידי חברות ממשלתיות ו/או פרטיות נפרדות. נכון למועד הדוח, לא קיימת תכנית לשינוי מבני בחברה; (2) החברה הינה בבעלות ממשלתית מלאה, אשר בתחום אחריותה תשתית חיונית בעלת חשיבות אסטרטגית למדינת ישראל, המאופיינת בכלכלת "אי-בודד" והפעילות בנמלים הימיים בה מהווה את החלק העיקרי מסך פעילות הייבוא והייצוא למשק הישראלי;
(3) לחברה רגולציה ואסדרה ייחודית אשר משפיעה באופן ישיר על תחומי פעילותה, מצבה העסקי והכנסותיה. למעשה, הכנסות החברה מושתתות על אסדרה בצווים, לרבות קביעת התעריפים בגין דמי התשתית ודמי השימוש, ולכן מדיניות הממשלה בקשר עם התעריפים והרגולציה שחלה על הענף מהווה נדבך מרכזי בדירוג; (4) מנגנון הכנסות החברה יוצר יציבות תזרימית המתבססות על הפעילות הנמלית (בכלל נמלי ישראל), ועל כן אין בפתיחת הנמלים החדשים והגדלת התחרות המשקית בקשר עם שירותי הנמל בכדי להשפיע על הכנסותיה של חנ"י מרכיב ההכנסות המשתנה, ובלבד שהסחורות והמטענים נפרקו באחד מנמלי ישראל. בנוסף, זכאית החברה לרכיב הכנסות קבוע מחברות הנמל החדשות לכשיוקמו;
(5) מרבית הכנסותיה של חנ"י אינן קבועות (כ- 75%), ונגזרות בעיקר מהיקפי תנועת המטענים בכלל נמלי ישראל. עם זאת, אנו מעריכים כי היקפי הביקוש קשיחים ולרוב קיימת מגמת עלייה רב שנתית; (6) לחברה קיימת חשיפה לרשת ביטחון פנסיונית, אולם נכון למועד הדוח לא נדרשה חנ"י להעמיד סכומים בגין רשת הביטחון זו, וכן לדברי החברה, היעודות הפנסיוניות של חברות הנמל גדול משמעותית מהתחייבויותיהן; (7) בהתאם לנייר העקרונות, לחברה עלולה להיות חשיפה לרשת ביטחון לתשלומי פרמיה ולמימון תשתיות נמליות. עם זאת, לדברי החברה ונכון למועד הדוח נייר העקרונות המדובר לא הבשיל לכדי הסכם מחייב והחברה אינה צד לו. במידה והסכם העקרונות ייתחם, תבחן מידרוג את ההשלכות על הדירוג;
(8) לחברה תכנית השקעות מאסיבית אשר טומנת בחובה סיכוני הקמה בקשר עם הנמלים החדשים. על פי תכנית ההשקעות של החברה, ההשקעות הצפויות ושבוצעו בפועל עבור הקמה ופיתוח, עד השנים 2021-2022, עומדות על כ- 3.8 מיליארד ₪ וכ- 3.2 מיליארד ₪, עבור נמל המפרץ ונמל הדרום, בהתאמה. נכון לחודש נובמבר 2017, כ- 65% וכ- 54% מסך התשלומים הנ"ל המתוכננים בוצעו בפועל, בהתאמה; (9) יחסי כיסוי החוב הפיננסי ורגישותם תומכים את פעילות החברה, תכנית ההשקעות המאסיבית, והולמים את הדירוג; (10) גמישות פיננסית הנשענת על יחסי כיסוי מהירים ויצירת גיוון במקורות המימון של החברה; (11) נזילות החברה אשר נשענת על תזרים מזומנים יציב ומסגרות אשראי חתומות לא מנוצלות, בהתאם למדניות הפיננסית שלה, הינה סבירה ובשנים מסוימת מעט נמוכה וזאת ביחס להיקף הוצאות ה- CAPEX ושירות החוב (קרן וריבית) בשנים הקרובות.
בהתאם לתרחיש הבסיס של מידרוג הנחנו כי מגמת היציבות המאקרו כלכלית תשמר בשנים הקרובות, ושיעור הצמיחה החזוי בתמ"ג ינוע בטווח של 3.5%-3.0%, ושיעור צמיחת היבוא במדינות ה- OECD בתקופה המדוברת ינוע בטווח של 4.0%-3.5%. כמו כן, הנחנו כי היקף החוב הפיננסי של החברה יגיע בשיאו לכ- 4.4 מיליארד ₪, כאשר תשלומי הקרן והריבית, ללא מחזור המסגרות הבנקאיות, ינוע בטווח הבינוני בין כ- 40 מיליון ₪ לכ- 500 מיליון ₪.
יחס הכיסוי ADSCR בין השנים 2021-2026 צפוי לנוע בטווח של 1.45-2.0, כאשר בשנים 2024-2026 עומס הפירעונות צפוי להיות משמעותי. יחס החוב הפיננסי להכנסות בשנים 2018-2022 צפוי לנוע בטווח של 4.0-5.2, כאשר יחס זה צפוי להשתפר בהדרגה בשנים הראשונות להפעלת הנמלים החדשים. יחס כיסוי הריבית (FFO לריבית) הינן מהירים ובשנים הקרובות ינועו בטווח של 7.5-9.0. בנוסף, הנחנו כי החברה תשמור על המדיניות הפיננסית שלה, כך שסך מסגרות האשראי החתומות הבלתי מנוצלות לא יפחת מכ- 400 מיליון ₪ וסך יתרות המזומנים לא יפחת מכ- 100 מיליון ₪. כמו כן, נלקח בחשבון כי החברה לא תבצע חלוקת דיבידנדים למדינה עד לפרעונן המלא של אגרות החוב המדורגות.