מידרוג קובעת דירוג מנפיק A2.il באופק יציב לחברה הבת של קרסו מוטורס, פסיפיק רכב ותחבורה בע"מ, במסגרת סקירה ראשונית. בתוך כך, בחברת הדירוג קובעים דירוג A1.il באופק יציב לאגרות חוב נחותות (סדרה ב’) בסך של עד 150 מיליון שקל ע.נ. שקרסו עתידה להנפיק, שהתמורה מהן תועמד כהלוואת בעלים לפסיפיק רכב ותחבורה בע"מ, ותשמש למימון פעילותה השוטפת של פסיפיק ובכלל זה מחזור חוב פיננסי.
פסיפיק רכב ותחבורה בע"מ הינה חברה פרטית הפועלת בתחום החכרת כלי רכב באמצעות המותג Lease4u בשני מגזרים עיקריים: מגזר הליסינג התפעולי במסגרתו מחכירה החברה רכבים לתקופות שונות ומוכרת אותם בתום תקופת החכירה; מגזר השכרה לזמן קצר במסגרתו משכירה החברה רכבים לז"ק ללקוחות עסקיים ולפרטיים. בנוסף, החברה עוסקת בפעילות סחר למכירת כלי רכב כפעילות משלימה. נכון ליום 30.06.2016 היקף צי הרכב של פסיפיק מונה כ-17 אלף כלי רכב והיא בעלת נתח שוק מוערך של כ-6% מענף הליסינג. פסיפיק מוחזקת בבעלות מלאה ע"י קרסו מוטורס בע"מ ("קרסו", Aa3.il באופק יציב) ומהווה זרוע שיווקית למותגי היבואן (חלק מהותי מצי החברה), אשר הזרים לחברה הון בהיקף של כ-280 מיליון ש"ח בשנים האחרונות.
שיקולים עיקריים לדירוג: הדירוג נתמך בפרופיל פיננסי הולם, המבוסס על איתנות פיננסית בולטת לטובה ביחס לקבוצת ההשוואה המתבטאת ביחס הון למאזן של כ-25.4% ליום ה-30.06.2016, ומהווה כרית ספיגה מרכזית כנגד אירועי קיצון ובפרט, נוכח החשיפה המשמעותית לערכי הגרט. יחסי הכיסוי של החברה מהירים ונתמכים בנראות הכנסות טובה נוכח מח"מ העסקאות הארוך יחסית (בליסינג) ובתזרים חזק וצומח בשנים האחרונות, בשל גידול מתמשך בצי הרכבים. המינוף המאזני הנמוך, גוזר צי פנוי משעבוד בהיקף משמעותי ביחס לחוב וביחד עם יחסי הכיסוי המהירים, תומך בגמישות הפיננסית של החברה, אשר הינה הולמת לדירוג.
ענף הליסינג מוערך על ידינו בסיכון ענפי בינוני-גבוה נוכח רמת המינוף הגבוהה המאפיינת אותו, חשיפה גבוהה לרגולציה, המשפיעה על רמת הביקושים לעסקאות החכירה וכן חשיפה לערכי הגרט של צי הרכבים, המאופיינים בתנודתיות ונגזרים ממגוון גורמים אקסוגניים.
מנגד, הענף מאופיין ביתרונות לגודל, חוזי חכירה לטווח ארוך, פיזור לקוחות רחב וסחירות גבוהה של נכס הבסיס. פעילות השכרת הרכב לזמן קצר, המהווה כ-20% מפעילות החברה במונחי הכנסות מהשכרה, מאופיינת בסיכון תפעולי גבוה יותר מפעילות הליסינג, נוכח תנודתיות גבוהה יחסית בהכנסות וברווחיות, בשל מח"מ עסקאות קצר יחסית ועונתיות. סיכון זה ממותן בחלקו מצד התרומה של פעילות זו לגמישות גבוהה יותר בניהול צי כלי הרכב, כאשר למגזר ההשכרה פוטנציאל אנטי מחזורי, להערכתנו והוא מהווה תחליף לביקוש לליסינג בתקופות של האטה.
מנגד, מאופיינת החברה בפרופיל עסקי שאינו בולט לטובה ומוגבל בגודלה (צי בינוני של כ-17 אלף רכבים ונתח שוק מוערך של כ- 6%, נכון ליום 30.06.2016) ובפיזור פעילויות נמוך יחסית לקבוצת ההשוואה. פעילותה של פסיפיק החלה והתפתחה כזרוע השיווק וההפצה של קרסו, במטרה לתרום בהחדרת מותגי היבואנית לשוק המוסדי ולשוק הפרטי. כפועל יוצא, פסיפיק מאופיינת בריכוזיות מותגים המעצימה את החשיפה לערך הגרט לאורך המחזור ועם השתנות טעמי הצרכנים.
להערכתנו, רמת הסחירות של חלק מהמותגים נמוכה כפי שמתבטא גם בימי מלאי ארוכים יחסית. החברה נמצאת במגמת צמיחה בשנים האחרונות, תוך חיזוק מיצובה בענף הליסינג באמצעות הרחבת הפעילות והיקף הצי גם מעבר למותגי קרסו, חיזוק תודעת הלקוח וערך המותג. להערכתנו, הפרופיל העסקי של החברה ימשיך להשתפר בשוליים עם המשך צמיחה עודפת בצי ביחס לענף, כאשר רמת המינוף אינה מהווה מגבלה עבורה כפי שזו מהווה עבור חלק מהמתחרות האחרות.
כרית הרווחיות של החברה, כפי שנמדדת ביחס התשואה על הנכסים (ROA), אינה בולטת לטובה ביחס לדירוג ומאופיינת בתנודתיות וזאת למרות שיעורי ניצולת גבוהים ותמהיל מכירות מוטה לקוחות פרטיים. פרופיל הנזילות של החברה סביר ונסמך בעיקר על תזרים פנימי (לפני רכישת רכבים) חזק ויציב.
בתרחיש הבסיס של מידרוג, אנו צופים צמיחה מצטברת של כ-5% בצי הרכבים בשנתיים הקרובות ויציבות בניצולת (מליסינג), כאשר צפוי להערכתנו המשך לחץ על דמי השימוש, כך שהיקף ההכנסות יצמח בקצב נמוך מצמיחת הצי בטווח זמן זה. הרווח הנקי צפוי להיתמך בהמשך סביבה מוניטארית מרחיבה ואינפלציה אפסית, לצד יכולת מכירה טובה של החברה (תמהיל מוטה פרטיים) והרחבה מסוימת בפעילות הליסינג לפרטיים ופעילות הסחר. בתרחיש זה, התשואה על הנכסים צפויה לנוע בטווח שבין 1.2%-0.8% בטווח הזמן הקצר והבינוני. גם יחס הההון למאזן צפוי להישחק קלות בטווח הזמן הקצר ולנוע בטווח שבין 23% ל- 25% בטווח הזמן הבינוני.
יחס הכיסוי חוב פיננסי ברוטו ל-EBITDA ויחס כיסוי חוב פיננסי ברוטו ל-FFO צפויים לנוע בטווח 3.5-3.0 ו-3.8-2.8, נוכח צפי לגידול מסוים בהיקף החוב כפועל יוצא של צמיחת הצי. בטווח הזמן הקצר אנו מעריכים כי החברה תשמור על גמישות פיננסית הולמת אל מול שימושיה הצפויים וזאת, תוך הנחת צמיחה מסוימת בהיקף הצי, כאמור.
דירוג פסיפיק מושפע לחיוב מהערכתנו לתמיכת בעלים בהסתברות גבוהה, בשל חשיבות תפעולית ושיווקית לקרסו וסיכון מוניטין אל מול הגורמים המממנים וכן נוכח העובדה כי בשנים האחרונות הזרימה קרסו לחברה היקפי הון משמעותיים לצורך מימון הגידול בפעילות ועיבוי כרית ההון של פסיפיק.
אופק הדירוג היציב נובע מהערכתנו ליציבות בפרמטרים הפיננסיים בטווח אופק הדירוג, מכרית ביטחון, בדמות מינוף מאזני מתון וגמישות פיננסית הולמת.