סקירתו של אדר עציוני, אנליסט נדל"ן מגדל שוקי הון, על תחום הנדל"ן המניב והיזמי במדינות מתפתחות. מסכם את תוצאות הרבעון השני ורואה פוטנציאל בחברות קבוצת פישמן אלקטרה נדל"ן
עם תום הרבעון השני, אנו מסכמים את תוצאות הרבעון עבור חברות הנדל"ן המניב והיזמי במדינות מתפתחות.
הרבעון השני עמד בסימן החלשות האירו, התעוררות מחודשת של החששות מפני משבר חוזר באירופה, סימני התאוששות בפעילות בארה"ב ובחלק מהמדינות המתפתחות והמשך יציבות וחוזקה בקנדה ובמדינתנו הקטנה.
להערכתנו, במצב הנוכחי, שילוב של פעילות יציבה ומפוזרת בנכסים מניבים במדינות מערביות ובישראל עם חשיפה מוגבלת למדינות מתפתחות מאפשר ליהנות מהמשך ההתאוששות, אך עם משענת רכה באם הפוטנציאל לא ימומש. עם זאת, מאחר ורמת אי הודאות עדיין גבוהה, עדיף כי הפעילות "המגדרת" תהיה יציבה דיה בכדי להישאר יציבה גם בעת החלשות.
המומלצת ביותר: כלכלית ירושלים
למרות המינוף הגבוה יחסית, כלכלית י-ם נסחרת כיום בדיסקאונט מהותי אשר נובע מתמחור חסר של עסקיה והן מהדיסקאונט במבני תעשיה. השילוב בין מינון גבוה של נכסים מניבים בקנדה, מערב אירופה וישראל וחשיפה מוגבלת למירלנד, מונדון וסוויטלנד, ישירות ובעקיפין, הופכים את החברה לאטרקטיבית ביותר מבין החברות הנ"ל. לאור רמת התמחור הנוכחית, עדיפה החזקה כלכלית ירושלים על פני מבני תעשיה.
דרבן אטרקטיבית אבל אין סחורה
דרבן אטרקטיבית, נהנית מיציבות גבוהה ומינוף נמוך משל שאר החברות, אך סובלת מהון צף נמוך. יציאתה של החברה מהמדדים המובילים ורכישת מניות מאסיבית ע"י מבני תעשיה, פוגעים בסחירות. השלמת עסקת רכישת החזקות טאו דרבן ע"י מבני תעשיה, הצפויה בקרוב, תביא אותה להחזקה של כ-27.7% בדרבן (לעומת כ-16.7% כיום).
למרות הסיכון, אלקטרה נדל"ן
מינוף אדיר, הון עצמי מנופח, חשיפה גדולה לשוק המשרדים הגרמני אשר עדיין מראה סימני חולשה וכמובן התלות בשער האירו, השפיעו לרעה על שווייה הבורסאי של אלקטרה נדל"ן. אולם, להערכתנו, רמת התמחור הנוכחית נמוכה מידי ומשקפת ציפיות פסימיות להפחתות שווי ברמה של כ-35% מההון העצמי ולמעלה מ-200 מ’ ₪ נוספים מעבר לשווי הכלכלי המוערך על ידנו. אנו ממליצים לנצל את התמחור הנוכחי להכנסת המניה לאפיק הסיכון בתיק ההשקעות.
דרבן- תוצאות החברה לרבעון השני היו סבירות, כאשר החלשות האירו והשפעתו על הנכסים המניבים בגרמניה תרמה לירידה בהכנסות. לעומת זאת, ההכנסות בישראל (כ-53% מהכנסות שכ"ד) עלו, על אף מכירת נכסים בשנה החולפת. תפוסת הנכסים הכללית נמוכה ועומדת בממוצע על כ-84%, אולם משתפרת בהדרגה והתזרים בגין הנכסים מראה עליה לאורך השנים. דרבן מספר נכסים גדולים בישראל, אשר בהם פוטנציאל השבחה: מתחם יגאל אלון, יורו-פארק יקום ופאואר סנטר תל חנן. כמו גם החזקה בכמה קרקעות ליזום עתידי. בגרמניה, דרבן רכשה בעבר מספר נכסים לוגיסטיים ריקים ומאכלסת אותם באופן הדרגתי תוך השבחת שוויים. דוגמא נוספת ליכולת ההשבחה של החברה, ניתן לראות בעסקת רכישת קרקע בגרמניה, שינוי היעוד ומכירת מגרשים לבנייה עצמית למגורים בתשואות נאות. לדרבן החזקות בשלוש חברות יזמיות במדינות מתפתחות בשיעורים נמוכים מסך הנכסים (5.5% משווי החברה) כאשר מרבית ההשקעה הופחתה כבר בספרים, אשר טומנת בחובה פוטנציאל עתידי. החוב הפיננסי נטו של החברה מהווה כ-62% מסך שווי הנכסים המוערך על ידנו. לאור רכישה מאסיבית של מניות החברה בידי מבני תעשיה מתחילת השנה, עסקת רכישת המניות טאו (שצפויה להיות מושלמת באמצע החודש), כמו גם רכישות עצמיות, כמות המניות בידי הציבור נמוכה (כ-11.5%) והמניה לא נסחרת במדדים המובילים. להערכתנו, למרות בעיית הסחירות, החברה אטרקטיבית להשקעה. אנו ממליצים על החברה בהמלצת קניה עם מחיר יעד של 25 ₪.
מבני תעשיה- תוצאות הרבעון השני הצביעו על יציבות עם המשך שיפור בנכסים המניבים בישראל (מהווים כ-65% מסך שווי הנכסים המניבים של החברה וכ-51% מסה"כ השווי המוערך) ותחילת הנבה של נכסים מיזום עם אכלוסו של בית לומניס ביוקנעם. מנגד נרשמה חולשה קלה בנכסים המניבים בחו"ל ובעיקר בגרמניה, בשל השפעת שערי מט"ח וירידה בתפוסות. הכנסות החברה ממתקנים סולאריים הולכות וגדלות, כאשר החברה השלימה מתחילת השנה התקנה של 8 ומתכננת להקים עוד כ-20 מתקנים על גגות הנכסים, כולל 3 מתקנים בינוניים. בתחום המגורים, מקימה החברה את פרויקט מרום השרון, כאשר הקמת שלב א’ נמצאת בעיצומה (כ-84% מכור) ובתכנון הקמה של עוד כ-758 יח"ד, בכפוף להשלמת הליכי הרישוי. החזקותיה של מבני תעשיה במניות חברות היזום מירלנד, מונדון וסוויטלנד מהוות כ-7% בלבד משווי החברה. השילוב בין פורטפוליו יציב וגדול להשקעות קטנות בשווקים מתפתחים, עשוי להביא לרישום רווחים נאים מעליית שווי ההשקעות בעתיד, בעוד פוטנציאל הדאון-סייד מוגבל. מבני תעשיה מסגרות אשראי לא מנוצלות של כ-430 מ’ ₪ ונכסים בלתי משועבדים בשווי של כ-1.95 מיליארד ₪. החוב הפיננסי נטו מהווה כ-68% מסך שווי הנכסים המוערך על ידנו. אנו מסקרים את החברה בהמלצת קניה ומעלים את מחיר היעד ל- 7.3 ₪.
כלכלית י-ם –הציגה תוצאות מעורבות ברבעון השני עם המשך שיפור בנכסים המניבים בישראל ומנגד חולשה צפויה בשל שינויי מט"ח בנכסים המניבים ובעיקר באירופה. החברה ממשיכה לפתח את נכסיה: בחו"ל- השלימה שיפוץ והרחבה של מרכז מסחרי בוורשה ומתכננת שיפוצים נוספים בצרפת שוויץ. בישראל- השבחת נכסים קיימים, תחילת גביית דמי חניה במגדלי המשרדים וכן קידום תוכניות ואישורים בשלוש קרקעות אטרקטיביות בדרך השלום, צומת רעננה וחולון. כלכלית הקימה מתחילת השנה, כ-25 מתקנים סולאריים בהיקף כולל של כ-50KW על גגות נכסים בירושלים אשר צפויים לתרום להכנסות כ-3.5 מ’ ₪ (כ-5% מההכנסות בישראל) החל מהרבעון השלישי. כמו כן, התקבלו אישורים ל-6 מתקנים נוספים. להערכתנו, החברה משלבת בסיס איתן של נכסים מניבים והחזקה מבני תעשיה המעניקים לה יציבות ותזרים חזק וכן ההחזקות בחברות היזמיות במדינות מתפתחות אשר שווים בספרים הופחת בצורה משמעותית מהוות אופציה להשבחה עתידית. אנו ממליצים על החברה בהמלצת קנייה ומעלים מחיר יעד ל-38 ₪.
אלקטרה נדל"ן – תוצאות הרבעון השני המשיכו את מגמת החולשה מרבעונים קודמים עם ירידה בהכנסות וב-NOI. מרבית השינוי מיוחס לירידת שער האירו ומכירת נכסים לצורך עמידה בהחזרי חוב, כאשר שיעור נכסים גבוה בשוק המשרדים האירופאי ובגרמניה בפרט (בה למעלה מ-50% מסך נכסיה המניבים של החברה) עדיין בעייתי. יחד עם זאת, החברה מצליחה לשמור על רמת תפוסה גבוהה בנכסים, מה שמראה על איכות פורטפוליו והשיפור בשער האירו מסוף הרבעון השני עשוי לתרום לשינוי מגמה ולחיזוק התזרים מהנכסים בתרגום לשקלים. באופן כללי, מהכרותינו עם שווקי הפעילות ולפי דיווחי חברות אחרות, מורגשת התייצבות במרבית אזורי הפעילות, כאשר קנדה (כ-17% מהנכסים) מהווה את הבסיס האיתן של הפורטפוליו וארה"ב (כ-13% מהנכסים + ההחזקה בהרבור-גרופ-20%) מהווה את פוטנציאל ההתאוששות. להערכתנו, למרות הסיכון בדמות המינוף הגבוה והחשיפה לאירו, תמחורה הנוכחי של המניה עם מכפיל הון של 0.65 משקף צפי פסימי מידי להתדרדרות מצב החברה בחו"ל, כאשר המחיר הנוכחי מניח מחיקות של מאות מיליוני שקלים נוספים משווי החברה. לאור התמחור, אנו מעלים המלצתנו לקניה ומפחיתים את מחיר היעד ל-32 ₪.