מידרוג מודיעה על העלאת דירוג אגרות החוב (סדרה א’) שהנפיקה כרמל אולפינים מ- Baa2 ל- Baa1. אופק הדירוג נותר יציב.
בחברת הדירוג מונים את השיקולים העיקריים לדירוג: "העלאת הדירוג משקפת את השיפור במצבה הפיננסי של כאו"ל כפי שמתבטא בהורדת רמת המינוף ושיפור ביחסי הכיסוי וזאת ברקע שיפור בסביבה העסקית, שיפור ברווחיות הייצור דרך קבלת גז טבעי והתייעלות בהוצאות. ענף הפטרוכימיה מאופיין בתנודתיות חדה של מרווחי הייצור ובמחזוריות הנובעת משינויים בכושר הייצור.
"בשנה האחרונה נהנה הענף משיפור במרווחים הנובע בין השאר מעלייה מתונה בביקושים לצד ירידה ברמות הייצור בשל הפסקות מתוכננות ולא מתוכננות במתקני הייצור ברחבי העולם וירידה במחירי חומר הזינה (נפטא) במהלך חציון שני 2014 נוכח הירידה במחירי הנפט. להערכתנו, בטווח הקצר, לא צפוי שינוי מהותי בתנאי הסביבה הכלכלית ומרווח הייצור צפוי להמשיך להיות גבוה.
"בשנים האחרונות ירדה רמת מינוף החברה כאשר מקורות המימון לכך נבעו בעיקר ממימוש נגזרים פיננסים (בשנים 2012-2013) ותזרים מזומנים חופשי ממקורות עצמיים (החל משנת 2014). יחס החוב המתואם ל- EBITDA ירד לכ- 2.8 נכון ליום 31.03.2015. החברה עיבתה את הכרית ההונית והציגה עלייה ביחס ההון למאזן לכ- 34.5% ליום 31.03.2015. הנחתנו כי החברה תמשיך לשמור על מדיניות פיננסית שמרנית ותציג קיטון ברמות החוב עפ"י לוח הסילוקין בשנים 2015-2016.
"בטווח הבינוני-הארוך הדירוג מביא בחשבון גם ’מחזור שלילי’: ירידה במרווח הייצור, עלייה ברמות ייצור גלובליות אשר ישפיעו על גידול בהיצע ורמת תנודתיות גבוהה לענף. כל אלו יקטינו את בסיס הרווח וייצרו לחץ על היקפי התזרים. בתרחיש הבסיס שלנו אנו מניחים יחס כיסוי חוב מתואם ל- EBITDA בטווח של 3.0-5.0 בטווח הבינוני-ארוך תוך שונות בין השנים, זאת לעומת טווח יחסים של 5.0-7.0 בהערכתנו הקודמת. כסיכון אינהרנטי, יש לקחת בחשבון את מגבלת החיזוי בענף הפטרוכימיה נוכח החשיפה למספר רב של משתנים אקסוגניים שאינם בשליטת החברה.
"ענף הפטרוכימיה מצוי כיום באיזון טוב יותר בין הביקוש להיצע בהשוואה לשנים קודמות. מצד הביקושים נראה כי החל משנת 2012 קיימת עלייה ברמת הביקושים בעיקר מצד המדינות המתפתחות ואירופה, הגורמת לעליית מחירי המכירה של מוצרי הפלסטיקה. יש לציין כי קצב צמיחת הביקוש בענף הינו גבוה (כ 4-5% בממוצע לשנה) יותר מקצב צמיחת התמ"ג, בין השאר, נוכח מעבר לייצור באמצעות פלסטיק ע"ח חומרי גלם אחרים.
"מצד ההיצע, נראה כי לא צפויה פתיחה של מפעלי פטרוכימיה בטווח הזמן הקצר-בינוני לאחר שחברות שונות מיצו את תכניות ההשקעה שלהן בדגש על חברות מתחרות במזרח התיכון. מעבר לכך, עקב הפסקות ייצור מתוכננות (שיפוצים תקופתיים) ובלתי מתוכננות (תקלות ייצור ) גרמו לעליות מחירים חדות במחירי התוצרים הסופיים וכן לדילול ברמות המלאי במהלך רבעון שני 2015. נציין כי להערכתנו, ענף הפטרוכימיה נותר בעל מאפייני סיכון גבוה המהווים משקולת בדירוג וכוללים השפעה מוגבלת על מרווחי הייצור, גמישות מחיר חלשה ותנודתיות אינהרנטית גבוהה, אשר מקשה על הצגת יציבות במדדים הפיננסיים לאורך זמן.
"הפרופיל העסקי של החברה מושפע לחיוב מיתרון יחסי משמעותי הנובע מפעילותה בחצר בז"ן וסינרגיה עם חברת האם בהיבט של רכש וחסכון בעלויות ומיצוי השקעות בשדרוג תהליכי הייצור. בהקשר זה לחברה יתרון של ייצור באמצעות גזי תהליך מבז"ן המוזילים בצורה משמעותית את עלויות הגלם. כמו כן לכאו"ל מעמד דומיננטי ויציב בשוק המקומי, זמינות אספקה גבוהה, איכות מוצרים טובה ומוכחת וקשרי לקוחות ארוכי טווח. לחברה פיזור פעילות אל מחוץ לישראל בשיעור משמעותי לשווקים בהם יש לה יתרון תחרותי.
"כלל המכירות מבוטחות בביטוח סיכוני סחר חוץ ואחוז ההפרשה לחובות מסופקים בשנים האחרונות הינו נמוך. חברת האם בז"ן הציגה שיפור בפרופיל הפיננסי בשנה האחרונה נוכח תנאי השוק, תרומת פרויקט המיד"ן, שימוש בגז טבעי וצעדי התייעלות. בשנת 2013, העמידה בז"ן ערבות לטובת תמיכה בכאו"ל בסכום מוגדר. בחודש אפריל 2015 הסתיימה תקופת הערבות, אשר בפועל לא נוצלה ע"י כאו"ל. מידרוג מניחה כי החברה לא תזדקק לערבות נוספת מבז"ן בשנתיים הקרובות.
"גורמי הסיכון בפעילות החברה כוללים: חשיפה גבוהה למחזורי העסקים בענף הפטרוכימיה המאופיין בסיכון עסקי גבוה. מרווח הייצור במידה רבה אינו בשליטת היצרניות ומושפע בעיקר מגורמים אקסוגניים ובראשם מחירי חומרי זינה שהעיקרי ביניהם הוא הנפטא (אשר מושפעים מאוד ממחירי הנפט) וכן ממחירי התוצרים הסופיים שהינם קומודיטיס הנגזרים ממחירים בינלאומיים וחשופים למחזוריות הכלכלית; לחברה סיכון תפעולי גבוה נוכח תהליך ייצור רציף והישענות על מספר מתקני ייצור בודדים, תלות באספקה רציפה של נפטא ממתקני בז"ן וצורכי השקעה גבוהים יחסית בתחזוקה ובשיפור של מתקני הייצור; לחברה מרכיב גבוה של הוצאות ייצור קבועות, המקשות על גמישות תפעולית בתקופות של מחזורים שליליים.
"הגמישות הפיננסית השתפרה עם הירידה ברמת החוב ובמינוף ואולם היא מושפעת לשלילה משעבוד ראשון על כל נכסיה ומריבוי אמות מידה פיננסיות בהן תידרש לעמוד לראשונה החל מהדוחות הכספיים ליום 30.06.2015.יתר על כן להערכתנו רמת התנודתיות ואי הוודאות בענף לאורך המחזור הכלכלי גבוהה ומעיבה על הגמישות הפיננסית.
"נזילות החברה סבירה, והיא נסמכת בטווח הקצר על תזרים חופשי אשר יופנה לקיטון ברמות החוב, אך עלול להיפגע בטווח הבינוני נוכח עלייה ברמת ההשקעות וחלוקות דיבידנד. לחברה יתרות מזומנים לא מהותיות, מסגרות אשראי פנויות בהיקף של כ- 30 מיליון דולר בלבד ויחס שוטף נמוך מ-1.0.
"בתרחיש הבסיס שלנו אנו מניחים את ההנחות הבאות לכל אחת מהשנים 2015-2016: EBITDA בטווח של 100-140 מיליון דולר; FFO בהיקף של 65-100 מיליון דולר; השקעות בהיקף של 30-40 מיליון דולר (כולל שיפוץ תקופתי); עלייה בצורכי ההון החוזר ברבעונים הקרובים לקראת השיפוץ התקופתי וירידה חלקית בהמשך לכך; אנו מניחים בנוסף חלוקת דיבידנד ברמה מתונה", סיכמו במידרוג.