אקסלנס בסקירת מאקרו עולמית: "ללא תגובה מהירה וישירה של הבנק המרכזי האירופאי, התשואות בספרד תמשכנה לעלות ותסגורנה את שוקי האשראי גם בפני איטליה. בנתיים דראגי שומר על איפוק אך הוא יאלץ להגיב בתוך ימים אם לא שעות". כך סיכמנו את החלק של אירופה בסקירה המאוחרת שהוצאנו ביום שלישי בשבוע שעבר. באילו מילים בדיוק הוא ישתמש ואת עוצמת ההשפעה על השווקים, לא ידענו לחזות ובכל זאת אנחנו מתקשים לומר שהופתענו.
אם יש משהו שהנגיד דראגי הצליח להוכיח השבוע – זה שהבנקים המרכזיים עדיין יכולים לשנות מגמה - לפחות לטווח הקצר. חמוש במספר מילים נחרצות (אנחנו בהחלט מקווים שזה יותר ממילים), הוריד הנגיד האירופי את מפלס הלחץ בשוק האג"ח של איטליה וספרד. אחרי שהגיעו לרמות מדאיגות בשבועות האחרונים, התשואות של שתי הכלכלות עשו סוף-סוף "אחורה פנה". "הבנק האירופי מוכן לעשות את מה שיידרש כדי לשמור על אירו. וזה לא יהיה מעט" – הודיע דראגי ביום חמישי והוסיף: "כאשר פרמיית הסיכון בשוק האג"ח משבשת את היעילות של המדיניות המוניטארית, היא נכנסת תחת המנדט של הבנק".
יחד עם זאת, הנאום של דראגי היה גם סוג של הודעה בחולשה. ה-ECB שעד כה העדיף לשמור על איפוק ולהפעיל לחץ על הממשלות להראות התקדמות בתהליך הרפורמות, עושה קולות של כניעה ללחץ המשקיעים שמצידם דורשים פעולה נחושה יותר, אחרי שלא השתכנעו כי מה שנעשה עד כה יפתור את הבעיה. הם מצפים מהבנק המרכזי לפתוח ברכישת האג"ח, מהלך לו התנגד לא אחת בעבר הלא רחוק והוא מצידו "קונה זמן" עד למפגש בכירי הבנק ביום רביעי השבוע.
הטריגר להחלטה של דראגי לשבור את האיפוק, הגיע מרומא וממדריד, שם השבוע נסקו התשואות לשנתיים לשיאים חדשים: לראשנה מאז פרוץ המשבר הן הגיעו ל-7% במהלך המסחר היומי. בעוד שהתשואות ל-10 שנים הן אלו שתפסו כותרות עד כה, הקצרות יותר היו באמת רלוונטיות יותר לצרכי מימון בפועל. השיפוע התלול של העקום והתקווה כי תהליך הרפורמות בעתיד ישכנע את המשקיעים כי המצב משתפר, גרמו לממשלות ללוות לתקופות קצרות אך אסטרטגיה זו הפסיקה לעבוד עם השתטחות העקום. כפי שסיכמו זאת המשקיעים: השוק הגיע קרוב מידי לממשלות.
"נשק יום הדין": כנראה שרוב הכלים שהפעיל דראגי עד עכשיו איבדו את המומנטום. הזרמת 1 טריליון אירו של הלואות ל-3 שנים אפשרה לבנקים של ספרד ואיטליה לרכוש אג"ח ממשלות בתחילת השנה. נתונים אחרונים מראים כי המגמה התהפכה מאז אפריל. יתרה מזו, התשואות השליליות על אג"ח של גרמניה מגלמות לא רק את הנהירה העולמית ל"חופי המבטחים", אלא גם את הסיכוי לפירוק גוש האירו וחזרה למארק.
אז מה ירגיע את השווקים? ראשית, הם חוששים כי אירופה נופלת למלכודת שמזכירה את יפן: היא קונה עוד ועוד זמן במקום לבצע רפורמות אמיתיות, עד שנהיה מאוחר מידי. רפורמות בשוק העבודה של איטליה וטיפול המשך לבנקים של ספרד יתקבלו בברכה, אבל בשווקים רוצים לראות את ECB קונה אג"ח והפעם, בהיקפים נדיבים (מהלך שלא הצליח לפני כשנה, כאשר איטליה היוותה מוקד הבעיה). העולם מצפה לפעולה משותפת של הבנקים המרכזיים, החל מארה"ב ואירופה וכלה בסין. הקניית רישיון של "בנק" ל-ESM (יכולת ללוות מ-ECB) תגדיל את התחמושת של קרן ההצלה ותכניס רגיעה לשוק (ספק אם דראגי יסכים לכך בקלות). פגישת ECB השבוע תשפוך אולי קצת אור איזו מהאפשרויות תעמוד ראשונה על הפרק. כך או כך גם לדראגי ברור כי את ההבטחות שהופרחו בתקשורת הוא יצטרך לקיים.
אם לא יחליטו אצל מי המנדט לפעולה, השווקים עשויים להיכנס לסיחרור. חרף הדעה הנחרצת של הבנק המרכזי והכבוד הראוי שאנחנו רוכשים ליו"ר הבנק מריו דראגי שהוכיח לא פעם הרבה "אומץ לב" מאז כניסתו לתפקיד, אנחנו לא יכולים שלא לתהות האם ייתכן שהצהרותיו ביום חמישי האחרון לא גובו בהסכמה רחבה יותר על דרכי פעולה.
אומנם קנצלרית גרמניה ונשיא צרפת, הבטיחו ביום שישי לעשות כל שביכולתם לשמור על גוש האירו אך כפי שמשתמע מהכתוב עד כה – יש בידינו רק הבטחות. למרות שאנו כותבים מזה תקופה כי לא יהיה מנוס מרכישה של איגרות חוב ע"י הבנק המרכזי, גם לאחר שיחליטו באירופה להשתמש בקרן הסיוע כדי לרכוש אג"ח של ספרד ואיטליה (שימוש בקרן הסיוע לא יספיק שכן הוא עשוי למגנט ספקולנטים להמר כנגד אג"ח של מדינות אלו, בנוסף לא ברור אם יישאר משהו בקרן לאור הסיוע לו תזדקק בשלב ראשון ספרד), יש לזכור כי רכישת אג"ח ע"י הבנק המרכזי נחשבת למימון הוצאות הממשלה ע"י הדפסת כסף והיא אסורה ע"פ החוק האירופאי.
בשלב זה עדיין לא ברור אצל מי נמצא המנדט להחליט על פעולות לא קונבציונליות מסוג זה, אבל אם המנהיגים באירופה לא יעזרו אומץ בימים ואפילו רצוי בשעות הקרובות ויכריזו על "מגה" תוכנית, השווקים עלולים להיכנס לסיחרור שיהיה קשה לעצירה. השימוש במילה "מגה" אינו מוגזם לטעמינו שכן דראגי הכניס את מנהיגי הגוש למילכוד ע"י יצירת "מגה" ציפיות בקרב המשקיעים. המנהיגים באירופה חייבים להפנים (ואולי גם קובעי מדיניות נוספים בעולם) כי במידה והתוכנית לא תעמוד בציפיות, השווקים יגיבו בעוצמות שגם אם תהיינה ניתנות לעצירה, יהיה זה במחיר כבד בעשרות מונים שלא בטוח שאירופה תוכל לעמוד בו.