ירידות הבוקר בבורסות אירופה ות"א על רקע הפחתת יעד הצמיחה בסין וכן על רקע נתוני חלשים של מדד מנהלי הרכש בענף השירותים האירופאי שמחליש גם את היורו. מאוחר יותר יפורסם מדד מנהלי הרכש בענף השירותים גם בארה"ב, שם הוא צפוי להצביע על התמתנות קצב ההתרחבות.
הירידות בשוקי המניות מושכות, כרגיל, את מחירי האג"ח הממשלתיות לעליות, אבל האג"ח הממשלתיות של איטליה וספרד, גם לאחר הירידה האחרונה והמשמעותית בתשואות עליהן, עדיין לא נתפסות כבטוחות והתשואות עליהן עולות הבוקר יחד עם נכסי הסיכון. באיטליה למשל התשואה ל-10 שנים עולה ל-4.93%.
בדומה למניות, נרשמות ירידות גם בשוק הסחורות, מחיר הנפט להמחשה ירד ל-105.8 דולר לחבית, גם בגלל התחזקות הדולר מול היורו.
יוון גוססת ולכם איכפת רק מהצוואה שלה!
בעלי ה-CDS-ים על האג"ח היווני (מעין חוזי ביטוח למקרה של חדלות פירעון) חיכו תקופה ארוכה למוות של יוון, כמו בהמתנה למותו של דוד עשיר, כדי שיוכלו להגיע לרגע קריאת הצוואה. התהליך המתמשך לקביעת התשלום מרתק. יוון נכנסה לפשיטת רגל בתהליך של החלפה מוסדרת של החוב בחוב קטן יותר ואז עלתה הסוגיה האם ההסדרה פוטרת את הפעלת הביטוח? החלק המרתק יותר הוא שחברי הוועדה המחליטה, של ה-ISDA, הם בעיקר הבנקים הגדולים להשקעות. שאין שום ספק שהם אינם אובייקטיביים בשום קנה מידה, אלא סוחרים מטעם עצמם.
אפשר לטעון שלכל היה ידוע מראש שהם השופטים, אז למה מישהו בכלל רכש את ה-CDS-ים האלו? אפשר להמשיך ולשאול, למה בכלל לרכוש חוב שאין עליו יכולת גידור אמיתית? ומה אם אנשים באמת יפסיקו להאמין ביכולת הגידור ואגב כך בחוב, אז איך המדינות יממנו עצמן, אם לא דרך חזרה להדפסת כסף? אם המדינות יחזרו להדפסת כסף אז איך מישהו לא יקנה זהב?
"גרש את הדעות הקדומות דרך הדלת, והן תחזורנה מבעד לחלון." - פרידריך השני "הגדול"
אפרופו הדפסת כסף:
LTRO2 - איפה הביטחונות?
תכנית LTRO2 הושקעה בשבוע שעבר (ב -29 בפברואר 2012) בקול והדר ע"י הבנק המרכזי האירופאי. התוכנית שמטרתה לאפשר לבנקים ואף לחברות הגדולות ביבשת אשראי זול ואמין כדי למנוע תרחיש מחנק אשראי בסגנון ליהמן ברדרס היתה גדולה מקודמתה. במבצע החדש לוו הבנקים האירופאים 529.5 מיליארד אירו, לעומת ההלוואה הקודמת של 489 מיליארד אירו וגם מספר הבנקים המלווים עלה מ-523 ל-800 בנקים.
כדי לקבל את ההלוואות צריך היה לתת אילו שהם בטחונות. אבל מה, לבנקים האירופאים אין ממש נכסים בטוחים לתת ובטח לא אחרי כל התספורות שעשו לנכסים שלהם. ב-9 בפברואר אישר הבנק המרכזי האירופאי קריטריונים מקלים יותר לביטחונות אבל למעשה התוכנית הזאת לא כל כך מצאה חן בעיני הבנקים המרכזיים של המדינות עצמן. רק שבעה בנקים מרכזיים (מתוך סכום כולל של 17 באיחוד) אכן הרחיבו את מאגר הביטחונות המקובלים, בעיקר במדינות בהן אין לבנקים כמעט גישה לשוקי ההון. אגב, שימו לב, עוד פיצול באיחוד המוניטרי.
רוגוף: קשה לשמור על "חצי נישואין"
פרופ’ קנט רוגוף מאונ’ הרווארד טוען שאירופה נמצאת היום בשלב ביניים דומה לזה שבו הייתה אמריקה בסוף המאה ה 18. לאשרור החוקה האמריקאית בשנת 1788 קדמו 12 שנה של קונפדרציה רופפת, אשר לפעמים עבדה אבל בדרך כלל לא. "מדינות הן כמו בני אדם, קשה לשמור על יציבות במצב של חצי נישואין, או שאתה הולך על זה או שאתה עוזב את זה לגמרי". לדברי רוגוף חלק ניכר מהמשבר בגוש היורו נובע מכך שיש אינטגרציה כלכלית ללא אינטגרציה פוליטית. הוא סבור כי המשבר דווקא יקדם את האינטגרציה מאשר יפרק אותה לגמרי.
"אנשים רבים מאוד חושבים שהם חושבים, כאשר הלכה למעשה הם רק מארגנים מחדש את הדעות הקדומות שלהם". - אדוארד מורו
המשקיעים לא דחוסים לתוך המניות
למרות העליות בשוק המניות האמריקאי מאז סוף חודש ספטמבר האחרון, זרימות הכספים המצטברות לקרנות המנייתיות במהלך השנה האחרונה שליליות. רבים רואים בכך סימן לכך שהשוק נוסע "על אדים" עד שהמשקיעים הנותרים ייכנעו. אבל ההיסטוריה מראה כי כאשר תנועות ההון המצטברות לשנה בקרנות המנייתיות היו שליליות שוק המניות היה עדיין רחוק מהשיא שלו.
"שור עם קרניים ארוכות, גם אם לא ינגח, תמיד יאשימו אותו בנגיחה." - פתגם מלזי
שוק המניות עדיין זול: בסקירה בשבוע שעבר שאלתי: למה תמיד נראה שמניות זולות יותר מאג"ח? ועניתי: כי זאת אקסיומה! לא יתכן מצב שנכס מסוכן יותר (תנודתי) יהיה יקר יותר לאורך זמן מנכס בטוח. אז כשפרשנים אופטימיים משתמשים בטיעון "המניות היום זולות יותר מאג"ח ממשלתי" צריך לשאול - בכמה? השיטה המקובלת למדידת יוקר המניות היא תשואת המניות מול תשואת האג"ח הממשלתיות (מה שנקרא גם מודל הפד). היחס בין התשואה הגלומה במדד ה-S&P500 לבין תשואת האג"ח הממשלתית הארוכה ל-10 שנים נמצא בין שתים לשלוש סטיות תקן מהממוצע (ראו גרף). במילים אחרות, המניות עדיין זולות. הכלכלן טוביאס לווקוביץ מבנק ההשקעות סיטי צופה בהתאם למודל המדובר, כי שוק המניות יכול עוד לקפוץ 24% במהלך השנה הקרובה.
הורידו את יעד הצמיחה לסין, אז למה השוק יורד רק מעט?
היום פורסם כי יעד הצמיחה בסין ירד מ-8% ל-7.5%. סין היא הרי התורמת הגדולה ביותר לצמיחה בתמ"ג העולמי והכלכלה השנייה בגודלה בעולם, אז איך שוק המניות לא מגיב לכך בירידות חדות יותר? קודם כל יכול להיות שהשוק לא מעכל כל כך מהר את האינפורמציה. אפשרות אחרת היא שהמידע כבר דלף לשוק לאורך תקופה ואפשרות שלישית שהוא באמת לא כזה משמעותי. ראשית יעד הצמיחה של סין היה 8% מאז שנת 2005. בפועל הצמיחה הייתה באותה תקופה 10.2%. כלומר, היעד הוא לא מרכז, הוא יותר גבול תחתון (סף). כמו כן, כנראה הסיבה להפחתת היעד היא שינוי עדיפויות. כך שהמדינה תסיט את הכלכלה פחות ליצוא ויותר ליבוא (צריכה). מבחינת שאר העולם זה אולי אומר פחות יבוא זול, אבל עוד יצוא, עבודה ואיזון כלכלי. בנוסף, התמתנות הצמיחה תוריד גורמי סיכון בועתיים, תוריד סיכוני אינפלציה ותאפשר הקלות אשראי. האמת, כשאני חושב על זה, לא הייתי אפילו מתפלא אם השווקים היו עולים על ידיעה כזאת.