פסגות בתגובה לנאום ברננקי: נאומו השנתי של יו"ר הפד בג’קסון הול, שבד"כ מניב זיקוקים והפתעות, היה דווקא מתון באופן יחסי והתאים פחות או יותר לציפיות המשקיעים שהבינו כבר קודם כי ברננקי לא יכריז בנאום על הרחבה כמותית נוספת.
שוק המניות שהחל את יום שישי בירידות על רקע נתון הצמיחה המאכזב (פירוט בהמשך), הגיב לנאום בירידה נוספת ולאחר מכן בתיקון חד כלפי מעלה. ה-S&P רשם ירידה של 2% לאחר נאום ברננקי, ותיקן לאחר מכן את כל הדרך חזרה לעלייה של 1.5%.
לפני שנגיע לנאום עצמו נחזור על הסיבות שציינו בעבר לכך שהפד לא יוציא לפועל הרחבה כמותית נוספת:
אין אינפלציה ולא תהיה כנראה עד 2012. לפני שנה, כאשר ברננקי אותת למעשה על QE2, אינפלציית הליבה הייתה במגמה שלילית, עמדה על 0.6% ועוררה חששות מדפלציה. כיום אינפלציית הליבה עומדת על 1.6% והיא בדרכה מעלה כך שהפד לא צריך להדפיס עוד דולרים.
ההרחבה הכמותית תרמה לעליה המטאורית במחירי הסחורות מה שפגע בסופו של דבר בצמיחה במקום לתרום לה. עוד תופעת לוואי של העלייה במחירי הסחורות הייתה גלי הביקורת כלפי הפד מכל העולם בשל הצורך של מדינות אחרות להעלות ריבית ובכך לחזק את המטבע המקומי ולפגוע בצמיחה. (גם בישראל הורגשה ההשפעה של מדיניות הפד אבל לא נשמעה יותר מדי ביקורת. ככה אנחנו, מנומסים).
בתיאוריה, ההרחבה הכמותית אמורה להוריד את התשואות ובכך גם להפחית את עלות ההון וגם להקטין את פרמיות הסיכון בשוק המניות. בפועל, אם זה לא ממש עבד ב-QE2, אין שום סיבה לחשוב שזה יעבוד ב-QE3, בטח לא כשהתשואות גם ככה נמוכות מאוד.
ל-QE1 ו-QE2 השוק הגיב בהעלאת ציפיות הצמיחה והריבית במשק, מה שתרם לשוק המניות (הריבית תרמה דרך מעבר של כספים מאג"ח למניות). כיום נדמה שיש קונצנזוס שהרחבה כמותית לא ממש תורמת לצמיחה כך שהאפקט הזה צפוי להיות הרבה יותר חלש. מבחינת הריבית, ברור שהיא לא תועלה לאחר שהפד הבטיח מפורשות להותירה אפסית עד אמצע 2013.
ועכשיו לנאום עצמו.
לטענת ברננקי, לפד יש בארסנל כלים נוספים להאצת הצמיחה אך הוא לא רמז על שום כוונה להשתמש בהם כרגע. הוא גם לא פירט מה הם הכלים, אך חלקם הוצגו בהודעות הפד בחודשים האחרונים. למי שלא שומר את המיילים שלנו, להלן פירוט של אפשרויות הפד והשפעותיהן הצפויות:
QE3 – חפרנו מספיק.
התחייבות לשמירה על היקף המאזן לזמן ידוע מראש. כידוע, הפד התחייב לשמור על היקף המאזן "לזמן ממושך". החלפת "זמן ממושך" לתאריך יעד, בדיוק כמו עם הריבית, עשוי להפחית מעט מאי הוודאות בשווקים. לא צפויה השפעה הרבה יותר משמעותית מזה.
להאריך את מח"מ המאזן –הרעיון של הארכה כזו הוא להוריד את התשואות על האג"ח הארוכות. לפני חודש וחצי צעד כזה היה יכול לעבוד, כיום לא נראה כי יש לתשואות עוד הרבה לאן לרדת.
ביטול הריבית על הרזרבות של הבנקים – הבנקים יושבים על הרי מזומנים ומפקידים חלק מהם חזרה אצל הפד תמורת ריבית. ביטול הריבית עשוי לתמרץ את הבנקים להוציא אשראי למשק ולתמוך בצמיחה. מצד שני, צריך לציין שהביקוש לאשראי מצד הסקטור הפרטי עדיין נמוך וצפוי להישאר נמוך עוד זמן ארוך ככה שגם לצעד כזה יש השפעה מוגבלת בלבד.
קביעת תקרה של תשואות על אג"ח ממשלת ארה"ב – צעד קיצוני שנראה פחות סביר אך נוסה כבר בתחילת שנות ה-40 (בעקבות מלה"ע השנייה). קביעת התקרה תחייב את הפד להזרים נזילות אדירה לשווקים, מה שעלול ליצור עיוותים בשוק הסחיר ביותר בעולם וגרום יותר נזק מתועלת.
העלאת יעד האינפלציה אל מעל ל-2% - גם פחות סביר אבל בעיקר מסיבות פוליטיות. העלאת היעד והעלאת הציפיות האינפלציוניות עשויה לשרת את המשק הן בהיבט של יצירת אינפלציה בפועל והן בהיבט של הורדת הריבית הריאלית.
ברננקי חזר על ההערכה כי למרות ההאטה במשק, הצמיחה במחצית השנייה תהיה מהירה יותר. ההערכה הזו באה לענות על הוויכוח של "מיתון או צמיחה איטית?" שנשמע בכל מקום בו נמצאים שני מאקרו-כלכלנים או יותר. לדעת הפד לא יהיה מיתון אבל ברור לכולם שהפד מדבר מפוזיציה, אם ברננקי היה מזכיר בנאום את האפשרות למיתון השווקים היו מגיבים בירידות חדות.
ברננקי הודיע כי הפגישה הבאה של הפד שתיערך בספטמבר תוארך ליומיים (במקום יום אחד) וזאת כדי לדון באופן מקיף יותר באפשרות של הרחבה נוספת. הנשמות הטובות בארה"ב כבר מפרשים את החלק הזה בהודעה כך שברננקי ניסה לשכנע את חברי הוועדה (12 נגידי פד המייצגים את המחוזות השונים בארה"ב) להוציא לפועל הרחבה כמותית כבר אתמול ומשלא נענה בחיוב, העניש אותם ביום עבודה נוסף בו הוא ינסה ברגישות ובנחישות לשכנע אותם שוב.
ברננקי מתח ביקורת מרומזת (רמזים דקים ככל הניתן) על הממשל האמריקאי ודחק בפוליטיקאים להחזיר את האמון במערכת שאבד בעקבות הפיאסקו של העלאת תקרת החוב. ברננקי ציין כמה פעמים בנאום את הצורך בתוכנית פיסקאלית ארוכת טווח שתתמוך בצמיחה ותכלול שינוי במדיניות המסים. ברננקי אף אמר למעשה כי לפד אין כלים להשפיע על הצמיחה בטווח הארוך וכי כלים אלו נמצאים רק בידיים של הממשל.
אם לסכם, ברננקי מטיל אחריות לא מועטה על הממשל ומפציר בפוליטיקאים לרדת מהעצים עליהם טיפסו ולהתחיל לתמוך בחזרה לצמיחה הפוטנציאלית לטווח הארוך. בטווח הקצר יותר ברננקי לא פוסל אפשרות של התערבות מוניטארית נוספת. להערכתנו התערבות כזו תבוא רק במהלך 2012 ורק אם תורגש ירידה באינפלציה ו/או עלייה בתשואות.