ניתוח החוב ל- HOT שכתב משה מאיר, אנליסט החוב של פסגות: על פי מודל הדירוג הפנימי של פסגות Sell Side מקבלת הוט ציון מנפיק בינוני-גבוה המתאים לקטגורית הדירוג A+.
ציון המנפיק לו זוכה החברה במודל שלנו וניתוח מאפייני האיגרות גוזרים לאג"ח הצמודות (הוט אג"ח 1) פרמיית סיכון (מרווח מעל ממשלתי) של כ – 2.2% ולאגרות החוב השקליות (הוט אג"ח 2) פרמיית סיכון של כ – 2.15%. הפער בין האגרות נובע מפערי המח"מ בלבד. כיום נסחרות האגרות במרווח של 1.83% ו 2.07%, בהתאמה.
אגרות החוב של החברה דומות ועומדות חלקית בסטנדרטים כפי שנקבעו בהמלצות ועדת חודק. אין שיעבוד שלילי (נכון להיום כל נכסי החברה משועבדים לבנקים) ואגרות החוב אינן מובטחות, אך קיימת הגבלה ביחס לחלוקה עתידית של דיבידנדים ונקבע מנגנון לתוספת ריבית במקרה של הורדת ו/או הפסקת דירוג.
הוט מציגה שיפור ניכר ומתמשך באיתנותה הפיננסית. בשנים האחרונות הצליחה הוט לשפר את מבנה ההון במידה ניכרת. החוב הפיננסי ברוטו ירד מרמה של כ – 3.2 מיליארד ₪ ב 2007 לרמה של כ – 2.2 מיליארד ₪ ברבעון הראשון של שנת 2011. שיפור זה נובע בעיקר מהגידול בהכנסות וב – EBITDA. כתוצאה מהסדר המימון החדש של החברה עם הבנקים והנפקת אגרות החוב לציבור הצליחה החברה לפרוס את חובה בצורה נוחה וטובה יותר.
למעשה, בעקבות הסכם האשראי החדש והנפקת אגרות החוב לציבור, הצליחה החברה להעביר כ – 2/3 מחובה הפיננסי (1.5 מיליארד ₪) לציבור ללא סיווג החוב כבכיר וללא מתן בטחונות. בנוסף, שיעבדה החברה את כל נכסיה לבנקים לטובת הקמת מסגרות אשראי בסך כולל של 3.4 מיליארד ₪. מתוכן ניצלה עד כה כ – 800 מיליון ₪ - 1/3 מסך החוב. יש בצעד זה כדי להיטיב עם החברה ולאפשר לה גמישות פיננסית בעתיד, לשפר את מעמד הנושים הבנקאיים באמצעות הקטנת החוב ומתן בטחונות, להיטיב עם בעלי מניותיה באמצעות חלוקת דיבידנדים, ולהנפיק לציבור חוב נחות.
תחומי פעילותה, הבעלות על תשתית בפריסה ארצית ובסיס הלקוחות הרחב תורמים לצמיחת הכנסות החברה במגוון דרכים. ההכנסות צמחו בכ – 5% ו – 4% בשנים 2009 ו – 2010 בהתאמה. הגידול בהכנסות לווה בשיפור ב - EBITDA שנבע במקביל מירידה בהוצאות תפעול אחרות. בשנת 2010 עמד שיעור ה – EBITDA של החברה על כ – 38% מההכנסות לעומת 35% ו – 34% בשנים 2009 ו – 2008 בהתאמה.
שינויים משמעותיים בחברה ובענף מציבים בפני החברה הזדמנויות ואתגרים לא פשוטים. מאז רכש את הוט ולאחריה את מירס פועל מר דרהי בנחרצות על מנת לממש את חזון קבוצת התקשורת. לשם כך פעל דרהי לביצור שליטתו בחברה, ביצע שינויים ארגוניים לייעול ושיפור תדמיתה של החברה, זכה עם מירס במכרז התדרים ולאחרונה מינה את גב’ סטלה הנדלר כיו"ר הדירקטוריון. פעולות אלו אמורות להכין את החברה להתמודדות הצפויה לה עם המלצות ועדת חייק לביטול ההפרדה המבנית, פתיחתו של שוק סיטונאי והקמת המיזם של חברת חשמל.
הוצאות מימון וחוב, השקעות הוניות גבוהות, תביעות תלויות וחלוקת דיבידנד גדול מאתגרים את נזילות החברה. חידושים ושיפורים טכנולוגיים מחייבים היערכות מתמדת והשקעה רבה ומתמשכת בתשתיות ובטכנולוגיה מתקדמת, אלו באים לידי ביטוי בהשקעות ההוניות הגבוהות שמבצעת החברה מידי שנה. בנוסף, כנגד החברה תלויות ועומדות תובענות ודרישות שונות שעיקרן טענות להפרת זכויות יוצרים בסכום המוערך על ידי החברה בסך של כ – 983 מיליוני ₪. כאמור, מטרתו העיקרית של הסכם המימון החדש עם הבנקים והנפקת האג"ח לציבור היא לאפשר חלוקת דיבידנד לבעלי המניות בסך של כ – 500 מיליון ₪ בשנה הקרובה. חלוקה כזו בטווח הקצר לא תתאפשר מאמצעיה הנזילים של החברה ולכן תגדיל את היקף החוב.
בשורה התחתונה: להערכתנו התשואות בהן נסחרות אגרות החוב הצמודות של הוט (במונחי מרווח מאג"ח ממשלתי) נמוכות ביחס לסיכון הכרוך בהן. אנו מעריכים כי המרווח באגרות החוב הצמודות של החברה יפתח לרמות של מעל 2% ולכן מעדיפים את ההשקעה באגרות החוב השקליות הנסחרות כיום במרווח ההולם את הסיכון הכרוך בהשקעה בהן.