בפסגות רואים בחיוב את הרכישה של ספלון לאור צנרת המוצרים ולאור העובדה כי מדובר בחברה בעלת הצלחה מוכחת

לאור התערערות אמון המשקיעים בעתידה, טבע בהחלט נזקקה לרכישה משמעותית. לראשונה רוכשת טבע חברת מקור בעלת היקף פעילות מהותי (צפי מכירות- 3 מיליארד ד’ ב 2011) וצנרת משמעותית, חלקה בשלבים מתקדמים. ל Cephalon גם פעילות גנרית המהווה 20% מההכנסות, 80% ממנה באירופה.

המחיר – סביר. Cephalon נרכשת ב P/E של 9.2 ל 2011. יחד עם זאת, את מחיר הרכישה יש לבחון בנטרול ה Provigil שתעמוד בפני תחרות גנרית החל מאפריל 2012. התחרות הגנרית צפויה להוביל לאבדן מכירות של כמיליארד ד’ ולכן מכפיל של 13.5-14 הוא מייצג יותר. זאת, לעומת מכפיל ממוצע של 16.6 בענף ה Specialty.

תחומי הפעילות – עקביים עם התחומים בהם טבע פועלת ו/או מעוניינת להתרחב: טיפול בהפרעות במערכת העצבים המרכזית (48% מההכנסות), אונקולוגיה (18%) וטיפול בכאב (11%). בנוסף, ל Cephalon תרופה מבטיחה לטיפול בסוג אסטמה חמור, העשויה להשתלב היטב עם תחום מוצרי הנשימה של טבע.

אמנם תרופה מהותית נחשפת לתחרות גנרית אך בצבר המוצרים הקיים מספר מוצרים נוספים בעלי פוטנציאל צמיחה מעניין:

לחברה הנרכשת צנרת מוצרים רחבה ובשלבים מתקדמים (טבלה בעמוד הבא). התרופות בעלות הפוטנציאל המהותי ביותר: Revascor, טיפול מהפכני בתאי גזע הנמצא בניסוי קליני בשלב השלישי לבדיקת יעילותו בטיפול בכשל לבבי ובשלב 2 בבדיקת יעילותו באוטם חריף של שריר הלב; Obatoclax, לסרטן ריאות קשה לטיפול מסוג Small cells, הראתה תוצאות מבטיחות בהארכת חיי המטופלים בשילוב עם כימותרפיה; CINQUIL לטיפול באסטמה חמורה בחולים שתרופות אחרות לא סייעו לשפר את מצבם. ניסוי שלב 2 מצא כי התרופה משפרת את השליטה במחלה ואת תפקוד הריאות. לאחר הצעת הרכש העוינת מצד Valeant העריך מנכ"ל Cephalon כי ל 12 המוצרים הצפויים להגיע לשוק עד 2016 קיים פוטנציאל מכירות של 9 מיליארד ד’. גם אם הערכה זו מוטה משמעותית כלפי מעלה, גם הצלחה של כחצי או שליש מהצנרת תפצה ואף יותר מכך על אבדן אפשרי של ההכנסות מקופקסון.

היקף הסינרגיות הצפוי – 500 מ’ ד’. הרכישה צפויה לתרום לרווח Non Gaap מיד בהשלמתה. עיקר הסינרגיות נעוץ בהוצאות מכירה והנה"כ. רמה זו עקבית עם הסינרגיות ברכישת רציופארם (400 מ’ ד’, להיקף מכירות של כ 2 מיליארד ד’).

רכישה עם גב לקיר? להערכתנו לא. לדעתנו ישנה כאן דוגמא מצוינת נוספת ליכולתה של טבע לנצל הזדמנות. בשיחתנו עם החברה ובשיחת הוועידה צוין כי טבע מנסה להתחבר בצורה כזו או אחרת ל Cephalon מזה זמן רב אולם Cephalon לא הייתה מעוניינת להימכר עד שלא הוגשה הצעת רכש עוינת מצד Valeant תמורת 72$ למניה. אז יכלה טבע לנצל את איתנותה הפיננסית (הרכישה תתבצע כולה במזומן), להופיע כ"White Knight" עם הצעה גבוהה בכ 13% (ע"פ השווי למניה) ולקבל את תמיכת דירקטוריון Cephalon. נציין כי בתגובה הודיעה Valeant כי היא מושכת את הצעתה.

בשורה התחתונה: אנו רואים בחיוב את הרכישה לאור צנרת המוצרים ולאור העובדה כי מדובר בחברה בעלת הצלחה מוכחת בתחום ה Specialty ובעלת כוח מכירות מנוסה. כל אלה הכרחיים על מנת להקטין את הסיכון הנעוץ בפגיעה בהכנסות מקופקסון.