השבוע האחרון של המלחמה הביא עימו (באופן לא מפתיע) עליית מדרגה נוספת כאשר ארה"ב וישראל המשיכו להרחיב את התקיפות ובתגובה אירן הגבירה את הירי לעבר ישראל ובמקביל גם פגעה בנתיבי הסחר הימי. הסגירה של מיצרי הורמוז היא אירוע משמעותי מאחר והם הרבה יותר ממעבר ימי. את מיצרי הורמוז אפשר להגדיר כאחד משסתומי הלחץ של הכלכלה הגלובלית. כחמישית מאספקת הנפט והגז העולמית עוברת דרכו, והשיבושים בו כבר גרמו לקיטון של 7% עד 10% מהיצע הנפט העולמי, מה שגרם לזינוק במחירי הנפט לרמה שמעל ל-100 דולר, לא לפני שנגעו במחיר של כ-125 דולר.
ככל ששיבושי התנועה במצר ימשכו, כך השוק עלול לתמחר נפט של 100 דולר כאירוע מתמשך ולא רק כאירוע זמני. עדיין, צריך להישמר מהשוואות אוטומטיות למה שהיה בשנות השבעים למשל מאחר והקשר בין עליית נפט לבין מיתון ושוק דובי חד אינו הדוק כפי שהיה בעבר. ארה"ב היום היא יצואנית אנרגיה, עוצמת הנפט בתוצר נמוכה בהרבה מבעבר, ולא כל זינוק במחיר החבית מתגלגל בהכרח לפגיעה משמעותית בצמיחה. עליית אנרגיה אמנם פועלת כמו מס נוסף על הצרכן, אך ההערכה היא שכל עלייה של-10 דולר במחיר הנפט עלולה להוסיף כ-0.2% עד 0.4% לאינפלציה בארה"ב. לא נעים, לא נורא. בפרספקטיבה לאחור, הקפיצה הנוכחית נראית כרגע יותר כמו "טיק" נוסף ולא מעבר לכך.
נכון לרגע זה, העולם לא נמצא על סיפו משבר אנרגיה קלאסי, אבל בהחלט כזה שמקשיח את התנאים הפיננסיים ומצמצם את מרחב התמרון של הבנקים המרכזיים. עם זאת, הזווית הפוליטית של האירוע הזה היא בעלת השפעה פוליטית לא מבוטלת דרך העלייה במחירי הדלק בארה"ב. זה המקום להזכיר שטראמפ חזר לבית הלבן עם הבטחה להוזיל את יוקר המחיה ולהחזיר תחושת שגשוג והמלחמה פוגעת ישירות בהבטחה הזו.
במקביל, הלחץ על המדיניות הריבית עולה אף הוא כאשר מאז תחילת המלחמה ציפיות האינפלציה עלו ביחד עם ירידה בציפיות להפחתת ריבית, כאשר החוזים העתידיים צופים כעת שמועד הורדת הריבית הראשונה יהיה בספטמבר ומחקו כמעט לגמרי את הציפייה להורדה שנייה השנה. כל אלו מהווים מנוף לחץ לא מבוטל על הנשיא טראמפ לקראת בחירות אמצע הקדנציה בנובמבר.
בקיצור ככל שהמלחמה תימשך כך יגברו הלחצים לסיימה בארה"ב. לצד גורם הזמן, ישנו גורם נוסף שהתווסף בשבוע שעבר לאלו שאחריהם מומלץ לעקוב וזה, יעדי המלחמה. אם אחד היעדים בתחילתה של המלחמה היה החלפת המשטר, הרי שהשבוע נראה שהתגבשה ההכרה שאת היעד הזה אי אפשר להשיג על ידי הפצצות מהאוויר והוא תלוי באופן כמעט מוחלט בדינמיקה שתתגבש בקרב הציבור האיראני. השינוי ביעדי המלחמה פותח פתח שיאפשר לטראמפ להכריז בנקודה מסויימת על סיומה של המלחמה לאחר שהצבא האיראני הוכה קשות ויכולותיו נגרעו במידה משמעותית, בדומה למה שהיה במבצע "עם כלביא". יש לזכור שמשטרים טוטליטריים אינם יכולים להכריז על כניעה משום שהאידיאולוגיה שלהם מציגה את השלטון כחזק, צודק ובלתי ניתן לטעות, ולכן הודאה בתבוסה מערערת את כל בסיס הלגיטימיות שלהם.
בנוסף, המנהיגים חוששים שכניעה תוביל לאובדן כוח, למשפטים ואף לנקמה נגדם על פשעים שביצעו במהלך השלטון או המלחמה. בגלל ריכוז הכוח בידיים של מנהיג אחד ושליטה בתעמולה, כמעט אין גורמים במערכת שיכולים להחליט או לכפות החלטה להיכנע גם כאשר המצב אבוד. אותם דברים אמורים גם לגבי מלחמת רוסיה - אוקראינה למקרה שמתישהו יצוצו ידיעות חדשות על פריצת דרך במשא ומתן בין הצדדים.
השוק הישראלי מציג עדיין ביצועי יתר
לאחר שהשוק המקומי זינק בשבוע שלאחר תחילת המלחמה מתוך הנחה שהיא תביא לשינוי אסטרטגי עמוק במצבה הגיאו פוליטי של ישראל, הרי בשבוע שעבר החלו המשקיעים להפנים גם את הסיכונים והשוק ירד בדומה לרוב השווקים בעולם. עם זאת, השוק הישראלי מציג עדיין ביצועי יתר משמעותיים לעומת רוב השווקים בעולם. המיקוד של המשקיעים נע השבוע בין ההתפתחויות בשדה הקרב לבין ישיבת התקציב שנערכה בממשלה.
בישיבה הועלו שאלות מהותיות לגבי ההתמודדות עם העלויות התקציביות של המלחמה ובמסגרתה אושרה העלאת יעד הגרעון מ-4.9% ל-5.1%, הגדלה של 38 מיליארד שקל בתקציב הביטחון וקיצוץ רוחבי של 3% בתקציבי המשרדים. יש להניח שההחלטות הללו היו עוברות ללא כותרות סוערות, אלא שבאותה ישיבה אושרו כספים קואליציוניים בהיקף של כחמישה מיליארד שקל. הבעיה שטמונה באישור הכספים הקואליציוניים הוא שחלק ניכר מהם הוקצה ליעדים לא יצרניים שאינם תורמים לצמיחת המשק. יש להניח שהשוק היה מקבל בהבנה את ההעלאה של יעד הגרעון נוכח הנסיבות בדומה למה שהיה עם פרוץ מלחמת "חרבות ברזל". מה גם שבדיעבד, הוכח שהמשק חזק ויש ביכולתו לחזור לתוואי צמיחה. אלא שהקצאת הכספים הקואליציוניים גרמה לבנק ישראל לפרסם התייחסות לאישור מסגרת התקציב.
הבנק המרכזי הבהיר שהגדלת תקציב הביטחון, הגדלה של הרזרבה ב 13 מיליארד שקל למקרה של התארכות המלחמה והעלאת יעד הגירעון ל־5.1% תוצר, עלולים להביא את יחס החוב־תוצר לכ־70% כבר השנה. אבל המסר החשוב באמת של בנק ישראל איננו עצם העלייה בגירעון אלא ה"איכות שלו". הבנק מדגיש במפורש שיש להימנע בשלב זה מתקצוב תוכניות חדשות שאינן נדרשות למאמץ המלחמתי, ובפרט כאלה שאינן תורמות לצמיחה ארוכת הטווח, ואף מציע להפחית חלק מהתקציבים הקואליציוניים ומהתוספות שאושרו השנה.
זו נקודה מהותית. הבעיה של המשק הישראלי כרגע איננה בזה שהגירעון גדל. במציאות ביטחונית כזו, גידול בגירעון הוא כמעט בלתי נמנע. הבעיה היא שחלק לא קטן מהתקציב אינו מופנה לשימושים פרודוקטיביים שיסייעו לצמיחת המשק בעתיד. גירעון שמממן ביטחון, שיקום, תשתיות, הון אנושי, חדשנות וטכנולוגיה הוא גירעון שהשוק יודע להכיל, לפחות לתקופה מסוימת. לעומת זאת, גירעון שמתרחב גם בגלל שימושים שאינם מעלים פריון , שאינם מגדילים השתתפות בעבודה ושאינם מחזקים את מנועי הצמיחה, יוצר גירעון שהופך מזמני לבעיה מבנית. במילים פשוטות, לא גובה הגירעון לבדו יקבע את תגובת השוק, אלא השאלה האם המדינה קונה באמצעותו עתיד טוב יותר או לא. המהלך הזה אינו תורם לאמון של השווקים במדיניות הפיסקלית והוא ניכר גם בעלייה בתשואות בשבוע שעבר, אם כי יש לציין שבכל העולם נרשמה עליית תשואות. המהלך הזה מגביר עוד יותר את רמת אי הוודאות של המשקיעים.
השורה התחתונה היא שלאף אחד אין מושג כיצד ומתי תסתיים המלחמה ומה תהיה השפעתה על שוק האנרגיה, אינפלציה, ריבית וכו’. זו הנקודה שבה ההמלצה החד משמעית שלנו היא פשוט... לא לעשות כלום. ברור שככל שחלילה המלחמה תתארך, כך הנזקים שלה יהיו משמעותיים יותר. בעוד שנכון לרגע זה ולשמחתנו, מרבית הנזקים נרשמים בצד האיראני, הרי שהתארכות המלחמה עלולה לגבות מחיר הולך וגדל מארה"ב, ישראל ושאר מדינות המערב. לכן, התרחיש המרכזי שלנו כעת הוא שהמלחמה תסתיים תוך זמן קצר יחסית (שבוע-שבועיים) ולאחריה, השווקים יתייצבו. נזכיר שאחת התופעות שמאפיינות את שוקי ההון בשנים האחרונות היא תיקונים אלימים מאוד בתגובה לירידות חדות. כך היה בתקופת הקורונה, להבדיל לאחר השביעי באוקטובר ולאחר "עם כלביא". אף משקיע לא רוצה למצוא את עצמו מחוץ לשוק, ככל שהופעה הזו תתרחש גם עם תום המלחמה הנוכחית.
*הכותב הוא מנהל השקעות ראשי, סיגמא-קלאריטי בית השקעות*