האמריקאים הם עם אופטימי. אוהבים לחגוג. תנו להם סיבה והם יתחילו מסיבה. בשבוע שעבר התפרסמו שלושה נתונים חשובים אשר שניים מהם היו בניגוד מוחלט לצפי, מה שגרם לתגובה די מתונה בשוק ואחד שהיה טוב במידה קלה מהתחזית, אבל הצליח לגרום ל"חגיגה" גדולה בשוק.
ראשית היה זה מדד המחירים לצרכן שעלה ב 0.1% מתחת לתחזית. מבחינת המשקיעים היה זה איתות לכך ששד האינפלציה עומד להיכנס לבקבוק. נתוני מדד המחירים לצרכן לחודש יולי הצביעו על ירידה קלה בקצב האינפלציה, בין היתר משום שנראה שהשפעת המכסים על המחירים קיימת אך לא באותה מידה שממנה חששו. לצד זה, יש להזכיר שרק לאחרונה נחתמו הסכמי סחר עם כמה משותפות הסחר העיקריות של ארה"ב, מה שאומר שכנראה רק בחודשים הקרובים נדע מהי ההשפעה האמיתית על האינפלציה ואיזה נתח מהמכסים יושת על הצרכן הסופי ואיזה ייספג על ידי היצרן. לצד זה, ההסתכלות על כל נושא המכסים צריכה להיות מזווית נוספת והיא תהליך הדה גלובליזציה.
היינו, בניגוד לתהליך הגלובליזציה שהיא למעשה אופטימיזציה של ייצור ומסחר גלובליים, שחוותה הכלכלה העולמית בשלושת העשורים האחרונים, כעת מתרחש תהליך הפוך שבו גם אם תרומת המכסים לעליית המחירים אינה דרמטית (וזו קביעה זמנית בלבד), היא מצטרפת לשורה של גורמים מבניים כמו עלויות ייצור מקומיות גבוהות יותר וצמצום התחרות הגלובלית שיחד יוצרים סביבה אינפלציונית "דביקה" יותר. המכסים עצמם הם חלק ממגמה רחבה של האטה ואף נסיגה בגלובליזציה.
צמצום הסחר החופשי, קיצור שרשראות אספקה והעברת ייצור למדינות "ידידותיות" או חזרה לארה״ב מעלים את עלויות הייצור ומפחיתים את התחרות, מה שתורם ללחצי מחירים ארוכי טווח. בעשורים האחרונים, הגלובליזציה פעלה ככוח ממתן אינפלציה. כעת, התנועה בכיוון ההפוך יוצרת מצב שבו האינפלציה "עיקשת" יותר. התופעה זו מקשה על הבנקים המרכזיים להוריד את האינפלציה לאורך זמן, ומאלצת אותם לשמור על ריביות גבוהות לתקופה ממושכת. וממש כשהאמריקאים היו ב hang over שלאחר ה"חגיגה" על מדד המחירים, הגיע מדד המחירים ליצרן שעלה בחדות לרמה שנתית של 3.3% לעומת תחזית של 2.5%, שיעור העלייה הגבוה ביותר מאז מרץ 2022.
אופס. שוק ההימורים על הריבית בארה"ב שצופה כבר שלוש שנים הפחתות ריבית אגרסיביות (גם כאן הבית תמיד זוכה) צריך לקחת בחשבון שמזה ארבעים שנים לא קרה שהריבית ירדה כאשר הן האינפלציה, הן מדדי מחירי הליבה ומדד המחירים ליצרן עמדו על רמה גבוהה מהיעד (3%). אולי זה יקרה עכשיו. שוק האג"ח שלח רמז קל להשלכות של זה כאשר התשואות עלו בלמעלה מעשירית האחוז עם פרסום נתוני מדד המחירים ליצרן.
והיה נתון נוסף שזכה לפחות התייחסות אבל הוא בעינינו אינו פחות חשוב, אולי אף יותר. הגירעון הפדרלי של ארצות הברית מצוי כיום באחת מרמותיו הגבוהות בהיסטוריה. בשנת הכספים 2025 (עד חודש יולי) הוא עומד על כ־1.63 טריליון דולר, בדרך להיות השלישי בגודלו מאז ומעולם. ביולי לבדו נרשם גירעון של 291 מיליארד דולר, לעומת עודף של 27 מיליארד ביוני. הגרעון נגרם בשל עלייה שנתית של 9.7% בהוצאות הממשלה בהיקף של 630 מיליארד דולר מול הכנסות של 338 מיליארד דולר בלבד שצמחו בקצב מתון של 2.5%.
גם בתנאי תעסוקה מלאה וצמיחה, מבנה ההוצאות וההכנסות של הממשל הפדרלי מייצר פער מבני, כאשר חלק ניכר מההוצאה מופנה לתוכניות חובה כמו ביטוח לאומי ותוכניות בריאות, לצד הוצאות ביטחוניות ותשלומי ריבית על החוב סעיף שהפך בשנים האחרונות למרכיב מרכזי בהעמקת הגירעון. הוצאות הריבית על החוב חצו בשנת 2025 את הרף של טריליון דולר, עלייה של 34% בשנה אחת בלבד, וכפי שניתן לראות בגרף המצורף עברו בפעם הראשונה בהיסטוריה את הוצאות הביטחון, מה שהפך את הריבית לסעיף השני בגודלו בתקציב הפדרלי אחרי ביטוח לאומי.
החוב הפדרלי, שכבר עומד על 37 טריליון הדולר, ממומן כעת בריביות גבוהות מה שמגביר את הסיכון המבני של המשק האמריקאי. כבר ב־2025 תשלומי הריבית צפויים להתקרב לטריליון דולר וב־2035 להגיע לכ־1.8 טריליון דולר, שהם כ־4% מהתוצר. מדובר במעגל שלילי שבו הגירעון מגדיל את החוב, החוב מגדיל את הריבית, והריבית מעמיקה את הגירעון.
ניסיונות להקטין את הגירעון באמצעות הגדלת הכנסות ממסים, כמו המכסים שהטיל ממשל טראמפ, הביאו להכנסות שיא של 29.6 מיליארד דולר ביולי 2025, אך מדובר בפחות מ־5% מההוצאה החודשית של הממשלה ובכ־2% בלבד מכלל ההכנסות השנתיות. תרומת המכסים לצמצום הפער התקציבי היא שולית, בעוד שההשפעה שלהם על המחירים ניכרת יותר וחלק מעלות המכס מגולגלת לצרכן הסופי, מה שמגביר לחצי אינפלציה.
חוב ציבורי גדל ותשלומי ריבית גבוהים מפעילים לחץ על שוקי האג"ח, עם פוטנציאל לעליית תשואות שמכבידה על שוק המניות, במיוחד עבור חברות ממונפות וחברות צמיחה עתירות השקעה. המגמה האינפלציונית תדרוש מהמשקיעים היערכות לסביבה של ריביות ריאליות גבוהות. במצב כזה, המדיניות הפיסקלית והמוניטרית של ארה״ב תישאר גורם מפתח בסביבת ההשקעות העולמית.
בישראל - סעיף הנסיעה לחו"ל תרם רבע אחוז לעלייה
מדד המחירים לצרכן לחודש יולי בישראל עלה ב 0.4% בהתאם לציפיות. מלבד סעיף הנסיעה לחו"ל אשר כהרגלו לאחרונה השפיע הרבה מעבר למשקלו האמיתי בסל הצריכה של הצרכן הישראלי ותרם כרבע אחוז לעלייה, סעיפי הדיור המשיכו במגמה שאפיינה אותם בחודשים האחרונים. כפי שצפינו עם תום המלחמה מול אירן, שכר הדירה ממשיך לעלות בשיעורים חדים. שכר הידרה עבור שוכרים חדשים עלה בשיעור שנתי של 5.4% בהמשך לעלייה של למעלה מ 6% בחודש הקודם. סביר להניח ששכר הדירה בחודש אוגוסט יעלה בשיעור גבוה יותר מאחר והמפונים הרבים ירצו למצוא מגורים סמוך למוסדות החינוך בהם למדו ילדיהם בשנה שעברה לפני תחילת שנת הלימודים. במקביל לכך, מחירי הדירות ממשיכים לרדת ובין החודשים מאי – יוני לחודשיים שקדמו להם נרשמה ירידה של 0.5%, מגמה שהחלה בתחילת השנה.
הסיטואציה הזו יוצרת לחץ לא מבוטל אצל קבלני הביצוע והיזמים הממונפים. לעומת זאת, חברות הבנייה הגדולות בעלות ה"כיסים העמוקים" ימתינו לשעת כושר כדי להיכנס בנעליהם של מי שלא יכול היה לעמוד בעלויות הכבדות ובמכירות שלא קורות וייהפכו לחברות גדולות יותר וריווחיות מכפי שהן כיום. אנחנו לא מחזיקים עדיין באותן חברות מהסיבה שלהערכתנו ייקח עוד זמן מה עד שהתהליך הזה יתרחש.
*הכותב הוא מנהל השקעות ראשי, סיגמא-קלאריטי בית השקעות*