ב-9 באפריל הנשיא טראמפ הכריז על דחייה של 90 יום בהטלת המכסים גבוהים על כ-75 מדינות, תוך הפחתת התעריף ל-10% בתקופת הביניים. ההחלטה, שהגיעה לאחר הכרזה דרמטית על מכסים של עד 50% על מדינות שונות ו-125% על סין, עוררה תהיות לגבי המניעים האמיתיים של טראמפ. האם מדובר בתגובה ללחץ בינלאומי, או שמא עליית התשואות על החוב הממשלתי האמריקאי היא זו שדחפה אותו לבלום? התבוננות מעמיקה במאורעות האחרונים, לצד הלחץ המופעל על יו"ר הפדרל ריזרב ג’רום פאוול, מצביעה על כך שהתשואות עשויות להיות "הקו האדום" של הנשיא.
הסאגה החלה ב-2 באפריל, כאשר טראמפ חשף במה שכונה "יום השחרור" תוכנית מכסים שאפתנית, שנועדה, לדבריו, לחזק את הכלכלה האמריקאית. אך התגובה בשווקים הייתה מיידית וחריפה והוגדה על ידינו בכותרת: "היום השחור" של וול סטריט כאשר מדד ה-S&P 500 צנח ב-10% תוך שבוע, ותשואות האג"ח הממשלתי ל-10 שנים זינקו מ-3.9% ל-4.5% – הרמה הגבוהה ביותר מאז פברואר 2025.
עלייה זו, המשקפת ירידה במחירי האג"ח, נבעה ממכירת אג"ח מסיבית של משקיעים שחששו מהשלכות המכסים על האינפלציה ועל הגירעון התקציבי של ארה"ב. כבר ב-2024, הממשל האמריקאי הוציא מעל טריליון דולר על תשלומי ריבית לחוב, ועלייה נוספת בתשואות עלולה להפוך את המימון הממשלתי לבלתי נסבל.
דחיית המכסים, שהוכרזה זמן קצר לאחר הזינוק בתשואות, נתפסה כנסיגה טקטית. השווקים הגיבו בחיוב, עם עלייה פראית במדדים המובילים שלא נצפתה מזה שנים, וירידה קלה בתשואות. המכסים פגעו במעמד האג"ח כמקלט בטוח, לצד שחיקת הדולר (DXY) בשיעור של 8.5% מתחילת השנה, מה שמחזק את ההשערה שהתשואות הגבוהות היו גורם מרכזי בהחלטתו. "היחלשות הדולר דווקא תואמת את אחד מיעדי ממשל טראמפ שרואה בדולר החזק את אחד הגורמים שמשפיעים לרעה על המשק האמריקאי, בין אם זה בירידה בתקבולי היצוא או בין אם זה על ידי עידוד הצריכה הפרטית שנהנית מעלויות יבוא נמוכות. אלא שאם לצד היחלשות הדולר לא יתקיימו תנאים נוספים כמו למשל ירידה של התשואות שתקטין את הוצאות המימון הממשלתיות, הדולר החלש לא ישיג את מטרותיו של הממשל", אומר עידן אזולאי, מנהל השקעות ראשי, סיגמא-קלאריטי בית השקעות.
לחץ על פאוול
הלחץ של טראמפ על ג’רום פאוול, יו"ר הפדרל ריזרב, להוריד את הריבית, מוסיף שכבה נוספת לטיעון זה. בשבוע שעבר טראמפ תקף את פאוול, בטענה שהפד "מאחר תמיד ומתנהל בצורה שגויה". הוא טען כי מחירי הנפט והמזון ירדו, וארה"ב "מתעשרת ממכסים", ולכן יש להוריד את הריבית, כפי שעשה הבנק המרכזי האירופי.
"רכיב מאוד משמעותי בתוכניותיו הכלכליות של הממשל החדש לתיקון הבעיות המבניות של המשק האמריקאי הוא ירידת התשואות", אמר אזולאי. "טראמפ הניח שלאור התמתנות האינפלציה, הפד יפחית את הריבית במה שעשוי להאיץ גם את היחלשות הדולר וגם יקטין את הוצאות המימון של הממשל. אלא שפאוול חושב אחרת, ממש אחרת. במהלך הופעה בפני מועדון הכלכלה של שיקגו, יו"ר הפדרל ריזרב, ג’רום פאוול, הציג תמונת מצב מורכבת של הכלכלה האמריקאית, על רקע ההשלכות של מלחמת הסחר שמוביל הנשיא טראמפ. לדבריו, מדיניות המכסים צפויה להכביד על הכלכלה בטווח הקצר – הן דרך עלייה במחירים לצרכן והן דרך עלייה באבטלה. מצב זה מגביל את יכולת הפד להפעיל מדיניות מוניטרית גמישה ולהגיב במהירות למצב הכלכלי. פאוול הדגיש את הדילמה עימה מתמודד הבנק המרכזי: העלאת ריבית יכולה לסייע בהפחתת לחצי האינפלציה, אך עלולה להחמיר את מצב שוק העבודה. לעומת זאת, הפחתת ריבית עשויה לתמוך בתעסוקה אך להחמיר את האינפלציה.
"במצב שבו קיים ניגוד בין שני יעדיו המרכזיים של הפד – יציבות מחירים ותעסוקה, עשוי הפד לבחור לתת עדיפות ליעד האינפלציה. לדברי פאוול, ללא יציבות מחירים לאורך זמן, לא ניתן להבטיח שוק עבודה חזק ובר קיימא. כלומר, גם אם מדובר בפגיעה זמנית בתעסוקה, ייתכן שהפד יעדיף לנקוט בצעדים שירסנו אינפלציה ויאפשרו יציבות כלכלית בטווח הארוך", הוסיף אזולאי.
עם זאת, ייתכן שהדחייה לא נבעה רק מהתשואות. טראמפ ציין כי יותר מ-75 מדינות פנו לממשל לשיחות סחר, והן נמנעו מתגמול משמעותי. בנוסף, תחזיות של ג’יי.פי מורגן ואנליסטים אחרים הזהירו כי המכסים עלולים להאיץ את האינפלציה ולהגדיל את הסיכון למיתון, מה שהוסיף ללחץ על טראמפ לשקול מחדש את מדיניותו. בינתיים, שר האוצר סקוט בסנט הדגיש כי תשואת האג"ח ל-10 שנים היא מדד קריטי עבור הממשל, מה שמחזק את הרעיון שהתשואות מילאו תפקיד מרכזי בהחלטת הדחייה.
אז האם התשואות הן באמת הקו האדום של טראמפ? הנתונים מצביעים על כך שהן היו גורם משמעותי. השילוב של תנודות בשוק, לחץ בינלאומי וחששות כלכליים רחבים יותר יצר סביבה שבה טראמפ נאלץ להתפשר, לפחות זמנית. ככל שהמשא ומתן עם מדינות אחרות יתקדם והשווקים ימשיכו לעקוב אחר התשואות, נקבל תמונה ברורה יותר של סדרי העדיפויות של הנשיא. בינתיים, הכלכלה הגלובלית ממתינה בציפייה לצעד הבא.