שבוע החזרה ללימודים נפתח עם בשורות קשות, שפוגעות במורל האזרחים. השווקים ממשיכים לנוע בין מציאות יום יומית קשה של מלחמה, לבין אופטימיות להשגת הסכם והשבה של החטופים. השקל התחזק בשבוע החולף ב- 1.2% מול סל המטבעות, ושערו חזק ב-4.8% מזה שהיה ערב המלחמה.
השקל החזק מוסבר בעליות השערים בשוקי המניות בעולם, ואולי המשקיעים משקללים תרחישים חיוביים שיחזקו את השקל ביום שלאחר המלחמה. יחד עם זאת, אנו רואים שמשקיעים זרים מדירים רגלם מאיגרות החוב של מדינת ישראל, אף שאלו נסחרות בתשואות עודפות מעל האג"ח האמריקניות. בשורה התחתונה, השקל החזק הוא עדיין אניגמה מבחינתנו, זאת בעיקר לאור פרמיות הסיכון הגבוהות הגלומות בשוק החוב.
האינדיקטורים הכלכליים לחודש יולי היו טובים, זאת לאחר רבעון שני חלש. הרכישות בכרטיסי אשראי עלו ביולי בשיעור חד של 2.1%, לעומת חודש קודם, והיצוא התעשייתי זינק בכ- 7% לעומת ממוצע הרבעון השני של השנה. גם שיעור האבטלה ירד לרמת שפל של 2.8%. נתוני הפעילות הטובים מושפעים להערכתנו מהמדיניות המרחיבה של הממשלה, שמביאה לעלייה בהכנסה הפנויה של חלק ממשקי הבית. מדיניות זו קונה זמן, במחיר של גירעון תקציבי גבוה. בד בבד, המדיניות היא אינפלציונית, כי היא מופעלת כשברקע שוק עבודה הדוק, ומחסור בידיים עובדות של עובדים פלשתינאים.
בנק ישראל הותיר את הריבית ללא שינוי, זאת לאור העלייה בסביבת האינפלציה ועלייה באי-הוודאות הגיאופוליטית. האינפלציה צפויה להיוותר גבוהה בחודשים הקרובים, ובחודש ינואר שיעור המע"מ צפוי לעלות בנקודת אחוז, דבר שיתרום עוד כ- 0.4% לאינפלציה השנתית. במצב זה סביר להניח שריבית בנק ישראל לא תשתנה לפחות עד סוף השנה, וגם לאחר מזה, בהנחה שהלחימה לא לגמרי מסתיימת. השווקים מגלמים עתה הפחתת ריבית אחת רק ברבעון השני של 2025, ולאחר מכן הפחתה נוספת רק בסוף השנה. בתוואי זה ריבית הפד צפויה להיות נמוכה בכ- 0.75% מריבית בנק ישראל בסוף 2025, לעומת המצב הנוכחי בו ריבית בנק ישראל נמוכה ב- 1% מריבית הפד. הפער משקף את עליית הסיכון של המשק הישראלי בנקודת הזמן הנוכחית, והוא עשוי להשתנות בתרחיש של סיום מהיר של המלחמה. בתרחיש של סיום מהיר של המלחמה, פערי ריבית אלו עשויים להביא למגמת התחזקות מהירה של השקל, ויביאו כנראה להפחתות ריבית מהירות בהרבה מאלו שמגולמות עתה.
הממשלה מתמהמהת עם תקציב המדינה לשנת 2025. הצגת תקציב עם גזירות עשויה לערער את יציבות הקואליציה, כשמנגד תקציב עם גירעון מתוכנן גבוה או דחיית אישור התקציב מערערים את האמינות הפיסקאלית של הממשלה. המשקיעים רוצים לראות מדיניות פרואקטיבית לצמצום הגירעון, זאת למרות שברור לכולם שהגירעון יהיה תלוי בראש וראשונה במצב הגיאופוליטי. תשואות האג"ח של מדינת ישראל נותרות בינתיים ברמה שמתקרבת ל- 5% לטווח של כעשר שנים, כנקודת אחוז מעל תשואת האג"ח של ממשלת ארה"ב. האוצר מסתמך יותר על גיוסי הון מקומיים, זאת בשל פרמיית הסיכון הגבוהה המגולמת באג"ח הדולריות, אך נראה שרמת התשואות הנוכחית מגלמת פרמיית סיכון גבוהה גם בשוק המקומי.