יובל בן זאב: בחודש יולי אשתקד התייחסנו למצבה הפיננסי של דלק נדל"ן וליכולת הפרעון של אגרות החוב שלה, תוך שהדגשנו את הסיכון הגבוה לתרחיש בו היא תתקשה לעמוד בתשלומי החוב לבעלי האג"ח ותידרש לבוא למו"מ להסדר חוב. מאז ביצעה הנהלת דלק נדל"ן צעדים מרשימים להתמודדות עם צרכי המזומנים שלה, אשר מצטרפים למהלכים שנעשו לפני כן ולפעילות המתמשכת שלה גם כיום למימוש נכסים בהיקף נרחב ביותר, כל זאת על מנת לעמוד בהתחייבויותיה. עם זאת, יש לציין כי התכניות למימוש נכסי NCP שיניבו תזרים של 700-800 מ’ ₪ ללא צלחו עד כה ולעת עתה הוסרו מן הפרק.
לאחר דו"חות רבעון 3/10 הציגה החברה תחזית תזרים מזומנים המציגה את המקורות והשימושים לשנתיים הקרובות. הצעדים המרכזיים בצד המקורות כוללים, בין השאר:
1. קבלת תזרים מזומנים של 612 מ’ ₪ מחברת הבת (85%) DGRE הנסמכת על מימוש נכסים. נכס בשוויץ מומש בינואר השנה וכעת פועלת החברה לממש פורטפוליו בקנדה.
2. הנפקת אג"ח חדש מגובה בבטחונות (מניות DGRE) בסך 250 מ’ ₪ (ותכנית להנפקה של 220 מ’ ₪ בשנה הבאה). מהלך זה כולל שלב מקדים של הקטנת חוב בנקאי ושחרור בטוחות לצורך ההנפקה.
3. הנפקת הון בדרך של זכויות בסך 150 מ’ ₪, כאשר בעל השליטה מתחייב להזרים את חלקו היחסי. עד כה גויס סך של 60 מ’ ₪.
4. מכירת החזקות בחברת אלעד ישראל מגורים בתזרים של כ- 300 מ’ ₪.
צד השימושים לשנתיים הקרובות כולל בתוכו פרעון מלא של אגרות החוב הקצרות (סדרה ג’, סדרה ד’ וסדרה כ"ה) החל מחודש מאי הקרוב.
לצורך הדיון נניח שהחברה תעמוד בכל יעדי התכנית. ייאמר לזכותה של הנהלת החברה כי בשנה האחרונה הצליחה למצוא מקורות רבים בכדי לעמוד בהתחייבויותיה השוטפות.
אבל החשש שלנו הוא כי גם אם החברה אכן תעמוד בצרכי המזומנים שלה לשנת 2011 התמונה לאחר מכן נראית קשה עוד יותר כאשר יכולת פרעון החוב יהיה תלוי במידה רבה בתנאי השוק ובנכונות בעלי המניות להזרים הון נוסף לחברה בהיקף נרחב.
ליום 30.9.10 היה לחברה גרעון בהון בסך כ- 1.2 מיליארד ₪. אם החברה תשלם לפי לוח הסילוקין המקורי את אגרות החוב הקצרות (סדרה ג’, סדרה ד’ וסדרה כ"ה) אזי בעלי אגרות החוב הארוכות מסדרה ה’ יישארו אחרונים בסדר הקדימויות לפרעון עם חוב של כ- 1.3 מיליארד ₪.
כאשר אנו מנתחים את המצב מנקודת מבטם של בעלי אגרות החוב מסדרה ה’, אנו סבורים כי קיים סיכוי לא מבוטל לפיו החברה תיכנס בתוך זמן קצר למו"מ על הסדרת החוב, לרבות אפשרות להמרת חוב ממשמעותית להון.
בשורה התחתונה
למרות המהלכים המשמעותיים שביצעה הנהלת החברה, הסיכון בהשקעה באגרות החוב גדל בשנה האחרונה ולהערכתנו אנו ניצבים בפני פרשת דרכים עם סיכוי גבוה למו"מ על הסדרת החוב של החברה, לרבות מהלך להמרה משמעותית להון.