נעם פינקו מאיפקס קפיטל מרקט באנליזה ראשונה לחברת הנדל"ן צבי צרפתי ובניו.
חברת צבי צרפתי הינה חברת נדל"ן יזמית וותיקה מאוד שבנתה אלפי יח"ד ואלפי מ"ר של משרדים ומסחר לאורך השנים, כאשר גם כיום היא בונה מאות יח"ד ועשרות אלפי מ"ר משרדים ומסחר, לצד המשך פיתוח עסקי שיבטיח את התרחבות החברה בעתיד. כהחלטה אסטרטגית, החברה אינה משאירה ברשותה את הנדל"ן המסחרי שהיא מקימה. כמו חברות אחרות, גם צרפתי נהנתה בשנים האחרונות מהגאות בענף, הן בתחום המגורים והן בתחום המשרדים והגדילה בצורה משמעותית את הונה העצמי. אנו מעריכים כי ההון ימשיך לגדול משמעותית גם בשנים הקרובות.
פעילות החברה בתחום המגורים נובעת מפרויקטים שנבנים על קרקעות ותיקות של החברה, פרויקטים שקמים על קרקעות שנרכשו בשנים האחרונות, פרויקטים שנובעים מעסקאות קומבינציות ופרויקטים של התחדשות עירונית. החברה אמנם משתתפת במכרזים ממשלתיים אך לא זכתה בכאלה בשל מחירם הגבוה (החברה כן זכתה במכרז של עיריית תל אביב לפרויקט בשכונת בבלי). החברה כל הזמן מגדילה את היקף הפרויקטים אותם היא תשאף לבנות בשנים הקרובות, כאשר כיום עיקר הצמיחה הינה בעסקאות התחדשות עירונית ועסקאות קומבינציה, לצד רכישות של מתחמים המתאימים לאסטרטגיה של החברה.
גידול חד בהון העצמי בזכות עליה בהיקף הפעילות, בשלות הפרויקטים ומימושי קרקעות
החברה הגדילה את פעילותה בשנים האחרונות, מה שקיבל ביטוי בתוצאות החברה לשנת 2021 וימשיך לקבל ביטוי בתוצאות העתידיות לאור היקף הפרויקטים בהקמה ותכנון. עיתוי הבשלות של פרויקטים לצד עליית מחירים הן בתחום המגורים והן בתחום המניב, לצד עליית ערך קרקעות הובילו לרווח נקי גבוה מאוד של 137 מש"ח בשנת 2021 לעומת 4 מש"ח בשנת 2020 וכ-14 מש"ח בשנת 2019.
בשנת 2021 נהנתה החברה מהכרה בהכנסה מפרויקטים רבים שבביצוע ו/או שהסתיימו, בהם TLV Village בכפר שלם, ח-370 בחולון, LIVE בבאר יעקב, פרויקטים בראשל"צ ופרדס חנה וכן מכירות שטחי מסחר ומשרדים בפרויקטים בראשל"צ וחולון. כן היא נהנתה מעליה בשיעורי הרווחיות הנובעת מתמהיל הפרויקטים ועליות מחירים במרבית הפרויקטים.
בשנת 2021 גם נמכרה קרקע בנתניה שנרכשה על ידי החברה בשנת 2010 והושבחה במהלך התקופה תמורת כ-160 מש"ח וברווח של כ-80 מש"ח.
גם שנת 2022 צפויה להסתיים עם רווח נאה כאשר לצד הפעילות השוטפת החברה הודיעה על מימוש קרקע לפרויקט מסחר ומשרדים ברחובות שנרכשה בשנת 2017 ורשומה בספרים ב-37.5 מש"ח תמורת 110 מש"ח. החברה צפויה להכיר ברווח לפני מס של 72 מש"ח. במחצית הראשונה של השנה הכירה החברה בהכנסות בהיקף של 202 מש"ח, ברווח גולמי של 70 מש"ח וברווח נקי של 36 מש"ח לעומת הכנסות של 162 מש"ח, רווח גולמי של 48 מש"ח ורווח נקי של 23 מש"ח בתקופה המקבילה.
מגמות בשוק המגורים בישראל
כידוע השוק נמצא ברמות שיא מבחינת מחירים כאשר הביקושים החזקים, הריבית הנמוכה, הורדת המס על המשקיעים, והיעדר היצע מספק הובילו לעליות מחירים חדות שנאמדו בכ-18% בשנה האחרונה לפי הלמ"ס. באזורי ביקוש העליות היו חדות יותר.
על-פי סקירת הכלכלנית הראשית במשרד האוצר, בסיכום שנת 2021 עומד מספר העסקאות על כ-151 אלף דירות (מתוכן כ-136 אלף עסקאות בשוק החופשי בניכוי עסקאות במסגרת "מחיר למשתכן" ) רמת שיא תקדימית, הגבוהה בשיעור של 27% ביחס לרמת השיא שנרשמה בשנת 2015 וכן הגבוהה בשיעור של 40% בהשוואה לשנת 2020 . כמו, כן בשנת 2021 הסתכמו מכירות הקבלנים בסך של כ-55.5 אלף דירות חדשות, נתון המהווה גידול חד בשיעור של 41% בהשוואה לשנת 2020. הביקושים ועליות מחירים מביאים לגידול חד במחירי הקרקעות , מוצר הנמצא במחסור באיזורי ביקוש, כפי שניתן לראות מתוצאות המכרזים בחודשים האחרונים. היעדר הקרקעות לצד שינויים רגולטורים הפכו את תחום ההתחדשות העירונית למנוע צמיחה עבור יזמי הנדל"ן ואלו משקיעים בתחום מאמצים רבים ליצירת זכויות ליחידות דיור רבות. רכישות המשקיעים בשנת 2021 היו גבוהות בעשרות אחוזים לעומת שנת 2020, אך העלאת מס הרכישה לקראת סוף השנה הפכה מגמה זו.
שנת 2022 התחילה בצורה חיובית אך ככל שהזמן מתקדם נראה יש ישנה ירידה משמעותית בהיקפי המכירות. כאשר בחודשים דצמבר-מרץ חלה ירידה של 3% במכירת דירות בשוק החופשי לעומת התקופה המקבילה. בחודש אפריל חלה ירידה של 15% במכירות לעומת אפריל אשתקד, בחודש מאי ירידה של 14% וביוני ירידה של 24% לעומת החודש המקביל (לפי נתוני הכלכלנית הראשית במשרד האוצר). ירידה משמעותית קיימת ברכישות על ידי משקיעים (שמותנה קצת על ידי רכישות של קרנות ריט למגורים או חברות הרוכשות מקבצי מגורים).
נראה שמגמת עליית המחירים צפויה לעצור. עליית הריבית שהחלה לאחרונה צפויה להשפיע על הביקושים ועל עלויות המשכנתא, כמו גם ירידת ערך מניות הטכנולוגיה (בסגמנטים מסוימים) ולמיטב ידיעתנו יש האטה בקצבי המכירות בשוק בתקופה זו. העליה החדה במחירי תשומות הבניה בתקופה האחרונה הינה גורם שכן עשוי להעלות את מחירי הדירות, אם כי לא לשנות את רווחיות היזמים. נקודה מעניינת שאמורה גם כן למתן את מחירי הדירות בטווח הבינוני ארוך הינה שיא של התחלות בניה – כ-69 אלף יח"ד החלו להיבנות בשנה האחרונה, עליה של כ-25%. ברבעון הראשון של 2022 החלו להיבנות כמעט 20 אלף יח"ד, עליה של 40% לעומת הרבעון המקביל.
לסיכום, אנו סבורים כי מניית החברה הינה אולי המניה הזולה ביותר בסקטור הנדל"ן כאשר השוק לא מתמחר כמעט את הרווחים הגבוהים הצפויים לנבוע לה בשנים הקרובות מפרויקטים שבהקמה ובתכנון, ואת הפוטנציאל הקיים בקרקעות החברה ובפרויקטי ההתחדשות העירונית. להערכתנו השתמשנו בשיעורי היוון שמרניים לפרויקטים ולא הכנסנו שווי עודף לכל הקרקעות ופרויקטי ההתחדשות העירונית. אנו משיקים סיקור למניה בהמלצת קניה במחיר יעד של 61 ₪, יותר מכפול משווי החברה בבורסה.