IBI: סביבת האינפלציה בארה”ב צפויה להישאר בשנה הקרובה גבוהה מזו שביתר המדינות המובילות

"במידה והדבר יוביל לעליית מדרגה נוספת בתשואות איגרות החוב לטווחים הארוכים, יהיו לכך השלכות משמעותיות על השווקים הפיננסיים"

מערכת ספונסר 24/05/2021 12:12

א+א-

בית ההשקעות IBI מפרסם היום סקירת מאקרו כלכלה שבועית, לפיה "העלייה החדה בקצב האינפלציה השנתי בארה"ב באפריל והעלייה במחירי הסחורות, כאשר ברקע נמצאת הגישה הטולרנטית של ה-FED להתפתחויות, העצימו את הדיון סביב התפתחות האינפלציה בהמשך, ובפרט בשאלה האם העלייה זמנית או צפויה להיות עיקשת וממושכת. אין ספק כי העלייה עד כה נתמכה בעלייה במחירי הסחורות ובנקודת ייחוס לרבעון השני אשתקד, שבו משבר הקורונה הוביל לשפל בפעילות וצניחה במחירי הסחורות. לגבי ארה"ב, ההתפתחויות מלוות גם בסביבת אינפלציה מבנית גבוהה מאשר במרבית המדינות המפותחות. אמנם במהלך החודשים הקרובים צפוי להימשך הלחץ מצד מחירי התשומות, אך מעבר להשפעות קצרות טווח אלו, המפתח לאינפלציה בהמשך טמון להערכתנו בשני גורמים עיקריים: הציפיות לאינפלציה ושוק העבודה".

עוד צויין בסקירה כי "שוק העבודה מושפע ממאוד מאופי התמיכה הממשלתית, וככל שהיא מתבססת יותר על דמי אבטלה מורחבים, צפוי הפער בין הביקוש להיצע להימשך, כפי שהוא בא לידי ביטוי בעלייה חדה במספר המשרות הפנויות. כפי שעולה משני הגרפים הבאים, בארה"ב ובישראל מספר המשרות הפנויות עלה בחודשים האחרונים בשיעור חד לרמה הגבוהה מזו שנרשמה ערב המשבר. באירופה לעומת זאת התמונה שונה, בהתחשב בכך שההתמודדות עם משבר הקורונה הייתה ברובה באמצעות "המודל הגרמני" כלומר באמצעות המשך העסקה תוך סבסוד ניכר של עלותה.

אופן סגירת הפער בין הביקוש להיצע יכתיב את האינפלציה בשלבים המאוחרים של השנה אל תוך 2022. בישראל, מודל החל"ת אמור להסתיים בסוף יוני. בחינת ההתפתחויות בשוק העבודה המקומי מעלה כי סך הבלתי מועסקים והעובדים שנפלטו משוק העבודה מאז תחילת המשבר עמד בממוצע על כ-310 אלף. למעשה, עיקר השינויים בהיקף התעסוקה והאבטלה לאורך השנה האחרונה נבעו מיציאה וחזרה מחל"ת בהתאם למצב הבריאותי והמגבלות במשק, בעוד האבטלה הקבועה עלתה בתחילת המשבר ונעה בטווח צר יחסית (300 - 350 אלף). בהנחה וסיום מודל החל"ת ביוני יוביל לחזרה מהירה יחסית לשוק העבודה, הרי שהלחצים לעליית שכר צפויים להיות מתונים, ומכאן גם נגזרת הערכה לסביבת אינפלציה מתונה יחסית במהלך 2022 (כלומר, מעבר להשפעות קצרות הטווח של פתיחת המשק והעלייה במחירי הסחורות). בארה"ב, דמי האבטלה המורחבים אמורים להימשך עד לתחילת ספטמבר, כך שההסתברות להיווצרות לחצי שכר בפרק זמן זה גבוהים יותר, ומכאן מגיעה תמיכה נוספת לאינפלציה גבוהה יותר באופן יחסי.

מבחינת ההשפעה של ההתפתחויות האחרונות במישור הביטחוני המקומי, הרי שהן צפויות להיות מוגבלות למדיי. המשק הישראלי למוד ניסיון עם החרפות במישור הביטחוני ומתאושש במהירות מאירועים אלה, מה גם שהסיבוב האחרון היה אמנם בעוצמה גבוהה, אך קצר ביחס ל-2014 (מבצע צוק איתן ארך 50 ימי לחימה). בנוסף, ישנם שני גורמים ייחודיים לתקופה הזו שצפויים לתרום לכך שהפגיעה תהיה מתונה. הראשון, משבר הקורונה הרחיב בצורה חסרת תקדים את יכולת העבודה מהבית, כך שהשבתת הפעילות המשקית מתונה יותר מאשר בעבר. השני, עיקר הפגיעה מאירועי ביטחוניים מורגשת באופן משמועתי יותר בתיירות הנכנסת, אך רמתה כיום נמוכה מאוד עקב משבר הקורונה, ולכן הפגיעה מרמה זו זניחה. עם זאת, ניסיון העבר מעלה כי התאוששות בתיירות הנכנסת כתוצאה מאירועים ביטחוניים נעה סביב כ-3 רבעונים, כך שמעבר למגבלות הנובעות ממשבר הקורונה, ההתאוששות של סיגמנט זה צפויה להתארך".

סקירת בית ההשקעות IBI הדגישה כי "הגורם השני שישפיע על התפתחות האינפלציה, הן הציפיות לאינפלציה. האינפלציה בפועל בארה"ב אמנם עלתה לאחרונה אך ה-FED רואה בעלייה זו כזמנית, ותמהיל העלייה באינפלציה עד כה אכן תומך בכך (נשען בעיקר על מחירי הסחורות ופתיחת המשק). כמו כן, יעד האינפלציה של ה-FED עבר שינוי לאינפלציה ממוצעת, כך שבהתחשב שבשנים האחרונות האינפלציה נעה מתחת ל-2%, תידרש תקופה ממושכת של אינפלציה מעל ל-2% בכדי להתכנס ליעד.

לפיכך, סביבת האינפלציה בפועל לא צפויה להניע את ה-FED לפעולה מיידית, אלא רק שיפור מתמשך בשוק העבודה (שיוביל להכרזה על צמצום רכישות להערכתנו ברבעון האחרון של השנה) ו/או עלייה בסביבת הציפיות לאינפלציה. ככל שמתבססת ההערכה לאינפלציה גבוהה הן משוק ההון והן מצד סקרי ציפיות, הרי שהסיכוי ל"נבואה שמגשימה את עצמה" מתגבר. למעשה, המדיניות המוניטארית המרחיבה בארה"ב נשענת על ציפיות לאינפלציה מעוגנות סביב היעד, ועד כה סביבת הציפיות לטווחים הבינוני-ארוך אמנם עומדת במסגרת זו, אך מתחילה לאתגר אותה. כך, הציפיות לאינפלציה משוק האג"ח לטווח של 5 שנים עלו ל-2.6%, ואילו הציפיות לאינפלציה לטווח של 5 - 10 שנים מתוך מדד אמון הצרכנים של מישיגן טיפסו לאחרונה ל-3.1%.

מכיוון שהפד מעוניין להמתין להשגת היעדים בפועל, הרי שהסיכון לתגובה בפיגור לעלייה באינפלציה (FED שנמצא מאחורי העקום) נותר גבוה. המשמעות לכך היא שפרמיית הסיכון האינפלציונית תמשיך להיות גבוהה ולאפיין את שוק האג"ח עד לתגובה מצד ה-FED או במידה והשוק ישתכנע כי העלייה באינפלציה זמנית. לפיכך, ה-Term premium צפוי להישאר גבוה ומייצר להערכתנו סיכון לא סימטרי לכיוון התשואות, כלומר הסתברות גבוהה יותר לעליית תשואות במהלך החודשים הקרובים מאשר לירידה בהן. עם זאת, להערכתנו מהלך עליית התשואות מוגבל, שכן עליית תשואות מהירה, על רקע חששות אינפלציוניים תלווה בהערכה לצמצום רכישות מוקדם וב-risk-off בנכסי הסיכון. לכן מבחינה טאקטית, חשיפת המח"מ בנקודה זו אמנם צריכה להיות מוגבלת, תוך המתנה לניצול הזדמנויות בתרחיש של עליית מדרגה בתשואות".

בבית ההשקעות הוסיפו ש"בניגוד לאינפלציה בארה"ב, סביבת האינפלציה באירופה ובסין נמוכה עד כה באופן ניכר, והיא משקפת סביבת אינפלציה מבנית נמוכה יותר במקביל לתגובת מדיניות שונה למשבר, ולמעשה ממחישה גם את עוצמת המדיניות האגרסיבית שננקטה בארה"ב. המדד הכללי בגוש היורו ובסין עלה בשנה האחרונה בשיעור של 1.6% ו-0.9% בהתאמה, ואילו האינפלציה הבסיסית (בניכוי אנרגיה ומזון) עלתה בשניהם בשיעור מתון של 0.7%. בישראל, שמאופיינת באינפלציה מבנית נמוכה יותר ובמגמת התחזקות בשער החליפין של השקל, ובמדיניות פיסקאלית פחות אגרסיבית מזו שננקטה בארה"ב, סביבת האינפלציה נעה סביב זו שבגוש היורו ובסין.

העלייה במחירי הסחורות וה-base-effect בשל הירידה החדה בהן בתקופה המקבילה אשתקד מסבירים חלק מהעליה בקצב האינפלציה השנתי בעולם. כאשר מבחינים בין העלייה במחירי הסחורות (מוצרים) לבין מחירי השירותים, בולטת האבחנה שבין המתאם הגבוה יותר בקרב המוצרים התעשייתיים לעומת מחירי השירותים שהם בעלי אופי מקומי. בארה"ב, עלית מחירי המוצרים הועצמה בעליית מחירי הרכבים המשומשים, וניראה כי אפקט זה יימשך גם בתקופה קרובה. בגוש היורו ובישראל, אמנם נרשמה התפתחות זהה בדמות עליה גבוהה יחסית במדדי הסחורות, אך לעומת זאת העלייה במדדי השירותים מתונה במידה ניכרת מזו שנרשמה שבארה"ב.

בכל אופן, סביבת האינפלציה בארה"ב צפויה להמשיך ולהיות גבוהה יותר בשנה הקרובה מזו שביתר המדינות המובילות. הערכה זו באה לידי ביטוי ברמת ציפיות לאינפלציה גבוהות יותר. סביבת אינפלציה גבוהה יותר בארה"ב אינה בגדר חדשות, אלא שבמידה והדבר יוביל לעליית מדרגה נוספת בתשואות איגרות החוב לטווחים הארוכים, יהיו לכך השלכות משמעותיות על השווקים הפיננסיים. עליית תשואות תפעיל לחץ על מחירי הנכסים הפיננסיים ובמקביל תפעיל לחץ על השווקים המתעוררים הרגישים מאוד לתשואות בארה"ב. תחת הנחה סבירה כי תרחיש זה ילווה גם בהתחזקות של הדולר בעולם, הדבר צפוי להפעיל לחץ לירידת גם במחירי הסחורות.
תמיכה לירידה במחירי הסחורות מתקבלת גם ממדיניות האשראי בסין. היציאה מהמשבר בסין לוותה במדיניות מוניטארית מרחיבה שכוונה לצד ההיצע כלומר לגידול בפעילות התעשייה וההשקעות. התבססות הצמיחה והפעילות ברמות גבוהות יותר מובילים בהדרגה את הממשל הסיני לבלום את קצב גידול האשראי. כך, נתוני האשראי האחרונים הצביעו על המשך האטה באשראי, כאשר אינדיקטור זה מקדים לרוב את פעילות התעשייה ואת השינוי במחירי הסחורות. כפי שעולה מהגרף הבא, ההאטה באשראי תומכת בהתמתנות ניכרת במחירי הסחורות בחלקים המאוחרים של השנה.

סביבת האינפלציה הנמוכה יותר באירופה משתקפת גם בציפיות לאינפלציה בקרב המדינית המובילות בגוש היורו, שנעות סביב 1% - 1.5% לאורך העקום. בישראל לעומת זאת, למרות שסביבת האינפלציה נמוכה יותר מזו שבמדינות אלו, וצפויה לנוע בהמשך סביב הרמות שמאפיינות את גוש היורו, סביבת הציפיות קרובה יותר לזו שבארה"ב ומשקפת עליה גבוהה לסביבה של 2% לא רק בטווח הקצר אלא גם לשנים הקרבות. תמחור זה משקף להערכתנו פרמיית סיכון אינפלציונית גבוהה מדיי. להערכתנו, למעט בטווח הקצר, שבו גורמי ההיצע והביקוש עשויים ליצור אינפלציה גבוה יחסית, הפרמיה האינפלציונית הגלומה באיגרות החוב הצמודות גבוהה מדיי, ותומכת בהקטנת החשיפה לצמודי המדד בטווחים אלו (הבינוני והארוך)".

***

מובהר ומודגש כי האמור בסקירה זו אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. בפרסום המידע בסקירה זו אין משום המלצה או חוות דעת בקשר לביצוע כל עסקה או השקעה בניירות ערך, לרבות רכישה ו/או מכירה של ניירות ערך. יודגש כי לגבי כל מידע מכל סוג המופיע בסקירה – על כל אדם לבצע בדיקה ואימות נוספים, תוך התחשבות בנתונים ובצרכים המיוחדים שלו. יצוין כי במידע עלולות ליפול טעויות וכן עשויים לחול לגביו שינויי שוק ו/או שינויים אחרים, וכי אף עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין התחזיות והניתוחים המופיעים למצב בפועל. אשר על כן, קבלת החלטה כלשהי על סמך נתון, דעה, חוות דעת, תחזית או ניתוח המופיע במסגרת הסקירה - הינו על אחריות הקורא בלבד.

אין תגובות

בשליחת תגובה אני מסכים/ה לתנאי האתר

שלח תגובה