בסקירת המאקרו והשווקים השבועית מתייחס היום אלכס זבז’ינסקי, הכלכלן הראשי של מיטב דש לתוכנית שפרסם משרד האוצר לפיה תוכנית ההנפקות חודש נובמבר תגיע להיקף שיא של 12.75 מיליארד ש"ח.
מדוע האוצר מגדיל גיוסים כאשר בנק ישראל דווקא הוריד תחזיות הגירעון שלו לשנים 2020-21, במיוחד בתרחיש הפסימי שלו? להערכתנו, לממשלה יש מעט מדי כסף בקופה לאור הצרכים הצפויים.
יתרות הממשלה בבנקים, שהגיעו בחודש ספטמבר לשיא של כמעט 60 מיליארד ₪, מהוות פחות מ-50% מגובה הגירעון המצטבר ב-12 החודשים האחרונים, לעומת יחס ממוצע של כ-80% שהיה בעשור האחרון. נראה, שהיתרות נמוכות מדי, בייחוד בתנאי חוסר וודאות הקיימים, ובפרט נוכח העובדה שבשנת 2021 צפויים פדיונות אג"ח גבוהים במיוחד בסך של כ-75 מיליארד ₪ לעומת כ-62 מיליארד השנה.
כמו כן, גירעון הממשלה המצטבר ב-12 החודשים צפוי לגדול מ-123 מיליארד ₪ בספטמבר לכ-170 מיליארד בסוף השנה (13% תמ"ג). רק כדי להישאר באותו יחס בין המזומן בקופת האוצר לגובה הגירעון האוצר צריך להגדיל יתרות ביותר מ-20 מיליארד ₪.
לפי הערכתנו, אומר זבזינסקי, צורכי הגיוס של הממשלה מחודש נובמבר עד אמצע 2021 יסתכמו בכ-153 מיליארד ₪ ברוטו שמורכבים מצורכי מימון הגירעון עד אמצע 2021 בסך של כ-96 מיליארד ש"ח, מפדיונות אג"ח בסך של כ-37 מיליארד ש"ח ומגידול יתרות המזומן של האוצר בכ-20 מיליארד ש"ח. צרכים אלו מחייבים קצב חודשי של גיוסים בגובה של כ-20 מיליארד ₪ בחודש ברוטו שיכולים להתבצע בישראל (סחיר, לא סחיר, החלף) ו/או בחו"ל.
האפיק הלא סחיר גייס מעט מאוד מאז תחילת המשבר (בחודש אוקטובר 0.8 מיליארד ₪ בלבד). גיוסים בחו"ל תלויים במצב השווקים ובמצבה הכלכלי והפוליטי של ישראל. אי אישור התקציב והסכנה המרחפת של הורדת דירוג האשראי לא עוזרים לגיוסים בהיקפים גבוהים במחיר סביר בחו"ל. לכן, כובד הגיוסים יוטל כנראה על השוק הסחיר.
גידול צפוי בגיוסי האוצר מתרחש על רקע היחלשות הביקושים. יחס כיסוי בהנפקות ממשיך לרדת. לראשונה מאז כניסת ישראל למדדWGBI בחודש אפריל, נרשמה באוגוסט ירידה במשקלם של המשקיעים הזרים בשוק הממשלתי. לא רק הביקושים נחלשים, אלא שגם חלק מהרוכשים בהנפקות ניגשים במחירים נמוכים במיוחד בתקווה לזכות רק ב"החלקות" מחיר, כפי שבא לידי ביטוי בפער המתרחב בין המחיר הממוצע של הביקושים לבין המחיר הממוצע שבו נסגרו ההנפקות .
בשורה התחתונה, גם בהתחשב ברכישות בנק ישראל, המשימה של משרד האוצר לגיוס מקורות מימון בהנפקות תהיה קשה ללא עלייה בתשואות שתמשוך קונים. מצב זה תומך בהמלצתנו להחזקת מח"מ יחסית דפנסיבי.
זבזינסקי מתייחס בסקירה גם למשקיעים הזרים, שעל פי נתוני בנק ישראל, המשיכו ברבעון השלישי לרכוש שקלים ובסה"כ הרכישות שלהם מתחילת השנה הסתכמו בכ- 14.8 מיליארד דולר, יותר מפי-2 לעומת שנה שעברה. גם המשקיעים המוסדיים רכשו שקלים ברבעון השלישי בהיקף של 3 מיליארד דולר, אך מתחילת השנה סך המכירות שלהם הסתכמו בכ-6.8 מיליארד דולר לעומת רכישות בהיקף של 7.7 מיליארד ב-2019. מפעילות הסקטורים השונים בשוק המט"ח בשנים 2018-2020 ניתן ללמוד שהכוח העיקרי שפועל בעקביות להתחזקות השקל ממשיכים להיות המשקיעים הזרים.