חדשות אנליסטים

אסטרטגיית אגח מעניינת לסביבת התשואות הנמוכה

טווח התשואות של המשק האמריקאי צפוי להישמר בעקבות לחצים מנוגדים. הצהרות פומביות על העלאות ריבית ע"י הפד מחד, ולחץ מצד מדינות אירופה ויפן מנגד

דניאל ארד 11/05/2015 13:26

א+א- 1

שנה מדהימה וקיצונית היתה לנו בשוקי האגח של המדינות המפותחות. בשנה זו היינו עדים לאחד התהליכים הקיצוניים ביותר של ירידת התשואות בעולם המערבי בעשור האחרון לצורך השוואה, אפילו בשנת המשבר 2008 שיצרה נהירה מאסיבית לנכסים אלו לא זכינו לראות מהלך כמו בשנת 2014, וזאת למרות שבתחילת שנת 2014 נקודת הפתיחה היתה אף גרועה יותר מ-2008 (תשואה של כ-3% לעשר שנים ב2014 לעומת תשואה של כ-4% לעשר שנים בערב המשבר). הקולגות נוהגים לסמן את האירוע בתור הברבור השחור של שנת 2014, שכן רובנו המוחלט, ספק אם לא כולנו, נטה לחשוב כמו הקונצנזוס העולמי שלפיו רמת התשואות תחלנה לטפס מעלה.

 

יש המסבירים את התהליך בעיקר על ידי לחץ חזק להורדת תשואות מצד גוש היורו ויפן, שם פתחו בתוכניות הרחבה אגרסיביות בסביבה כלכלית גלובלית יותר (שכן קרן פנסיה גרמנית תעדיף לרכוש אג"ח של ארה"ב, שמניב תשואה גבוהה יותר מאג"ח גרמני ולו רמת סיכון דומה). יש המגבים זאת גם בהפחתת ציפיות משמעותית לסביבת האינפלציה בעולם המערבי ויש המייחסים את המהלך לירידת מחירי האנרגיה שחווינו. כל אלה לא משנים את העובדה שמשקיע אג"ח צריך להתרגל לרמות תשואה נמוכות מאוד בשנים הקרובות, ואף שליליות בחלק מהן, למרות שכבר נמאס לו לשמוע שוב ושוב את המשפט הזה כמה שנים לצד ראלי מסחרר באג"ח.

 

בהסתכלות קדימה על סביבת התשואות של המשק האמריקאי נוכל להבחין בשני לחצים חזקים מנוגדים. מצד אחד, הצהרות פומביות על העלאות ריבית ע"י הפד לצד התאוששות כלכלית ברוב מאפייני המשק האמריקני שצפויות לגרור עליות תשואות כבר בשנת 2015, ומצד שני לחץ מצד מדינות אירופה ויפן לצד שמירה של רמת התשואות הנמוכה והמשך אפקט הגלובליזציה לפיו משקיעים רבים (כולל ישראלים) יסיטו כספים לעבר אג"ח ארה"ב בעקבות פער התשואות. שני אלה בראייתי צפויים לשמור על רמת התשואות של המשק האמריקני בתוך טווח מסוים, עם נטייה קלה לעליית תשואות. הבשורה למחזיק אג"ח היא לא טובה במיוחד, שבמקרה הטוב צפוי לקבל את התשואה השוטפת (2.1% לעשר שנים ו-2.7% לשלושים שנה בארה"ב), אך בהינתן ויקוימו הנחות אלה זהו מצב שיכול לייצר הזדמנות למי שמסתכל מחוץ לקופסא.

 

התנודתיות הגבוהה של אג"ח ארה"ב יצרה לאחרונה סטיית תקן גלומה גבוהה בהשוואה היסטורית באופציות על אג"ח ארה"ב ארוך. אם נסתכל על התעודה ""TLT, שמחזיקה אג"ח ארה"ב ל-20 שנה ומעלה ובעלת מח"מ 17.5, נגלה שהמחיר שבה היא נסחרת כעת (127) מייצגת את רמת התשואות הנוכחית. רמת מחיר של 100 מייצגת רמת תשואות של 4% לשלושים שנה (כפי שנתקלנו באזור סוף 2013) ורמת מחיר של 130$ מייצגת תשואה של 2.5% לשלושים שנה. דבר יפה שראוי להזכיר במעמד זה הינו שהתעודה מחלקת כדיבידנד חודשי את התשואה השוטפת, ולכן התנהגותה דומה לאג"ח Clean Price אמריקאי שמחירו מייצג את התשואה (ביחס הפוך כמובן), להבדיל מתעודות אחרות שצוברות עליהן את התשואה השוטפת וע"י כך מחירן עלול לעלות גם בסביבת תשואות סטטית או עולה חלשה, עובדה המקשה על בניית אסטרטגיה בתעודות אלה.

 

אם נסתכל על אופציית קול (רכש) 130 ואופציה פוט (מכר) 110 לינואר 2017 (קצת פחות משנתיים) נגלה שמחיריהן הוא 7.8$ ו-6.2$ בהתאמה. כותב (שהוא שורטיסט, מוכר בחסר) שתי אופציות אלה באופן סימולטאני מבצע אסטרטגיית שוקת על אג"ח אמריקאי. מבצע אסטרטגיה זו מאמין שבטווח של השנתיים הקרובות המחיר התעודה צפוי להישאר בין 144-96 (טווח אי-הפסד במונחי ינואר 2017 באסטרטגיה זו – גרף בהמשך). מחירים אלה מייצגים טווח תשואה רחב לשלושים שנה של בין 2% ל-4.2%. בהנחה ותלילות העקום תישאר בהינה, זה גם מייצג טווח רחב של תשואה לעשר שנים של בין 3.2%-1.3% - טווח רחב לכל הדעות.

 

הפרמיה לכותב השוקת הינה 14$ לכל יחידה (6.2$ + 7.8$), המשקפת תשואה דו שנתית של 11% ותשואה שנתית מקורבת של 5.5% – יותר מכפול מתשואה שוטפת של אג"ח שלושים שנה. נקודה נוספת שראוי לציין כאן שהאופציות אלה הן אופציות בעלות סליקה פיזית, כלומר אם וכאשר מחיר התעודה יברח מטווח זה במונחי ינואר 2017 (ובמקרים קיצוניים גם לפני כן) אנו נקבל את עסקת הקצה והיא -  שורט על אגח ארה"ב לשלושים שנה בתשואה לפדיון נמוכה של 2% ולונג על אג"ח זה בתשואה לפדיון יחסית גבוהה בהשוואה להיום – 4.2%, לא בהכרח עסקה רעה בשתי הקצוות בהשוואה למצב ההתחלתי בו אנו נמצאים היום.

 

עסקאות מסוג אלה ניתן לבצע לרוב מול ברוקרים אמריקאים וישראלים והם כמובן דורשים בטחונות עבור עסקה זו. נוכל לראות את גרף התרחישים של אסטרטגיה זו במונחי ינואר 2017 – המרתי את הרווח\הפסד לאחוזים משער התעודה.

 

 

* אופציות אמריקאיות נסחרות לרוב במכפיל של מאה מניות.

 

** רוב הברוקרים דורשים בטחונות של כ- 2000-3000$ עבור ביצוע האסטרטגיה הנ"ל (וכמובן צפויה להשתנות בתנודות).

 

*** הכותב שותף וסמנכ"ל השקעות בקוואנטום שוקי הון

***

מובהר ומודגש כי האמור בסקירה זו אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. בפרסום המידע בסקירה זו אין משום המלצה או חוות דעת בקשר לביצוע כל עסקה או השקעה בניירות ערך, לרבות רכישה ו/או מכירה של ניירות ערך. יודגש כי לגבי כל מידע מכל סוג המופיע בסקירה – על כל אדם לבצע בדיקה ואימות נוספים, תוך התחשבות בנתונים ובצרכים המיוחדים שלו. יצוין כי במידע עלולות ליפול טעויות וכן עשויים לחול לגביו שינויי שוק ו/או שינויים אחרים, וכי אף עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין התחזיות והניתוחים המופיעים למצב בפועל. אשר על כן, קבלת החלטה כלשהי על סמך נתון, דעה, חוות דעת, תחזית או ניתוח המופיע במסגרת הסקירה - הינו על אחריות הקורא בלבד.

כתבות נוספות

תגובה אחת

בשליחת תגובה אני מסכים/ה לתנאי האתר

שלח תגובה
  1. 1
    כתבה איכותית

    למדתי הרבה! כל הכבוד כנראה שבקאוונטום יש אנשים עם ראש על הכתפיים

    שמולי לוי 11/05/2015 20:54

ת"א 35 4,118 4.57% ת"א 35 גלום 4,118 4.57% ת"א 125 4,118 4.57% ת"א SME 60 4,118 4.57% דולר רציף 3.4328 4.57% DAX 4,118 4.57% CAC 4,118 4.57% מחזור מסחר 4,118