אלכס זבזינסקי, הכלכלן הראשי של מיטב דש קרדיט: יח"צ

טור דעה

הכלכלה העולמית ב - 2022 לאן ?

המגזר העסקי צפוי להמשיך מהלך השקעות מאסיבי, בעיקר בטכנולוגיה, מה שצפוי להוביל לעלייה בפריון ולתמוך ברווחיות גבוהה, הצריכה פרטית צפויה להיות חזקה ולהישען חסכונות

מערכת ספונסר 02/12/2021 11:20

א+א- 2

מאת: אלכס זבז’ינסקי, הכלכלן הראשי של בית ההשקעות מיטב דש

מעולם לא הייתה התאוששות כזאת ממשבר

תחזיות הצמיחה לשנת 2022 של קרן המטבע הבינלאומית הרבה יותר גבוהות מהקצבים שהיו לפני פרוץ המגפה ברוב המדינות העיקריות,לגבי המדינות שהמיתון בהן הסתיים כבר ב-2020, לא מדובר בתחזית שגרתית. שנת 2022 נמצאת במרחק של שנה וחצי מהסיום הרשמי של המיתון בארה"ב. הפער בין הצמיחה הצפויה ב-2022 לבין הצמיחה שהייתה לפני פרוץ המשבר בשנת 2019 עומד על 3%. בכל מיתון שהיה בארה"ב מתחילת שנות ה-50 לא היה פער כל כך גבוה בין קצב הצמיחה שנה וחצי אחרי סיום המיתון לבין קצב הצמיחה שהיה לפני תחילת מיתון,כתוצאה מהצמיחה הגבוהה במדינות המפותחות הפער בין התמ"ג בפועל בסוף שנת 2022 לבין זה שהיה אמור להיות אם לא הייתה המגפה צפוי להיסגר. זה לא קרה אחרי אף משבר בעשורים האחרונים. מהן הסיבות שצפויות להוביל להמשך צמיחה בקצב גבוה גם בשנת 2022?

 

עודפי חסכון שנוצרו בתקופת המגפה רחוקים מלהיגמר

הציבור עדיין מחזיק ברמה גבוהה מאוד של חסכונות שנוצרו כתוצאה מהזרמות ממשלתיות, מצמצום הוצאות לצריכת שירותים ומהתאוששות מהירה בשוק העבודה. חסכונות אלו מתבטאים בגידול חסר תקדים ביתרות הציבור בחשבונות העו"ש בבנקים שעלו בארה"ב פי-3 לעומת לפני פרוץ המגפה 

סך החסכונות העודפים שהצטברו למשקי הבית האמריקאים מסתכמים בכ-32 טריליון דולר, שווי ערך לצריכה שלהם בחודשיים. למעשה, רק מניצול החיסכון העודף אפשר להגדיל את ההוצאה הצרכנית בשנה הקרובה בכ-15%.העלייה בחיסכון זאת לא תופעה ייחודית אמריקאית. כפי שניתן לראות בתרשים 5, שיעור החיסכון עלה באופן ניכר גם באירופה, קנדה, במדינות המפותחות האחרות וכפי שנראה בהמשך גם בישראל.

 

העושר בשמיים, המינוף בתחתית

העושר הכולל של משקי בית בארה"ב עלה בכ-25 טריליון דולר מתחילת המגפה או בכ-21%, אירוע די חסר תקדים היסטורי, העלייה בעושר הכולל ובהכנסות הובילו לירידה ביחס בין סך החוב של משקי הבית האמריקאים להכנסה ולסך העושר שלהם לרמות הנמוכות ביותר מזה עשרות שנים,לאחרונה הצרכנים האמריקאים גם חזרו ליטול אשראי בקצב גבוה. גם באירופה קצב הגידול באשראי הצרכני היה בשנה האחרונה המהיר ביותר מאז 2008.

 

מעולם לא היו תנאים תומכים יותר בירידה באבטלה

כמו בהתאוששות מכל משבר אחר, האבטלה צפויה להמשיך ולרדת. אולם, להבדיל מכל המשברים שהיו בעבר, הפעם במקביל לאבטלה גבוהה קיים ביקוש שיא לעובדים. וזה עוד לפני שסקטור השירותים, שמעסיק את רוב העובדים במשק מודרני, חזר לפעילות מלאה. במצב זה האבטלה צפויה לרדת במהירות, לתמוך בביקושים ולייצר לחצים לעליית שכר

 

המשבר שמאיץ השקעות

כמו הצרכנים, גם החברות יושבות על הררי מזומנים שהצטברו כתוצאה מסיוע ממשלתי, מנטילת חוב, מהתייעלות מאסיבית ומהתאוששות מהירה ברווחיות. סך הרווח של כלל החברות האמריקאיות מתחילת המגפה היה גבוה בכ-8% לעומת מה שהיה צפוי אילו המגפה לא הייתה מתרחשת מינוף המגזר העסקי האמריקאי סך החוב לתמ"ג העסקי נמצא אומנם כמעט בשיא, אך החברות נהנות מעלות שירות חוב סבירה ומיחס נמוך מאוד בין סך החוב לכמות הנכסים הנזילים החברות לא רק אוגרות מזומנים ובניגוד לכל משברי עבר ייצאו למסע אגרסיבי של השקעות. הן לא משקיעות בכל דבר - ההשקעות במבנים ובציוד תחבורה ירדו בחדות בעוד ההשקעות בציוד תעשייתי עלו, במיוחד בציוד ICT ובקניין רוחני,שימוש במזומנים להשקעות בא על חשבון ירידה חדה בתשואת הדיווידנד. גם תשואת buyback’s של מדד S&P500 ירדה מכ-3.4% בשנת 2019 לכ-1.7% בשנה האחרונה - נתוני S&P Global

 

מה מניע את הגידול בהשקעות?

אופי המשבר וההתפתחויות הטכנולוגיות והפוליטיות שהיו לפניו דחפו חברות להשקעות כבדות:

בעקבות המעבר לעבודה מרחוק נדרשו חברות לפתח ערוצי תקשורת מול עובדים, לקוחות וספקים. ההשקעה בתקשורת הובילה להשקעה בסייבר, למעבר לענן ולשימוש ביישומי AI , קשיים בהגעת העובדים למקומות עבודה, קודם בגלל מגבלות המגפה ולאחר מכן בגלל מחסור בעובדים, מאיץ השקעות באוטומציה.בחודשים האחרונים חברות רבות התחילו להודיע על הקמת מפעלים בארה"ב, אירופה ובמדינות המפותחות האחרות. מעבר מפעלים למערב נמצא רק בראשיתו וצפוי להימשך לאורך שנים, מה שידרוש השקעות גדולות ע"י החברות. מגוון סיבות גורמות לחברות לחזור "הביתה":

הקשיים שיצרה מלחמת הסחר והמכסים שהוטלו.השיבושים שנוצרו בשרשרת ההספקה בתקופת המגפה הטו סדר העדיפויות לטובת שיקולי אמינות הספקה על פני שיקולי עלות בלבד, עלות העבודה במדינות המתפתחות, בעיקר בסין, התייקרה משמעותית, נוצר מחסור בעובדי ייצור.התפתחות טכנולוגית מאפשרת להקים מפעלים שלא דורשים כוח עבודה רב במדינות המפותחות ובכך להוזיל עלויות, החברות צפויות לבצע השקעות גבוהות בשנה הקרובה בכדי להגדיל מלאים שירדו לרמות מאוד נמוכות ולהביאם לרמה אף גבוהה יותר ממה שהיה נהוג לפני המשבר בגלל הקשיים הנמשכים  בהספקה, צפוי גידול משמעותי בהשקעות הקשורות בשינוי אקלים ובנושאי ESG האחרים, תוכנית ההשקעה בתשתיות של הממשל האמריקאי שהשפעתה הכוללת צפויה להסתכם בטריליון דולר בפריסה על פני 10 שנים תתחיל להשפיע בשנה הקרובה. גם תוכנית השקעה של האיחוד האירופאי בסך של כ-700 מיליארד אירו יצאה לפועל.

 

צפויה עלייה בפריון

המגמה של עלייה בפריון התחילה להסתמן בארה"ב עוד ב-2018 וממשיכה עד היום עדיין צריכים להמתין עם המסקנות הסופיות כי גם בשנים 2008-09 הפריון קפץ רק כדי לרדת שוב. אולם, יש כמה סיבות לאופטימיות: לפי התחזית של קרן המטבע הבינלאומית, היחס בין התמ"ג למספר המועסקים במדינות המפותחות צפוי לפרוץ את המגמה ארוכת הטווח, כפי שהצגנו קודם, החברות ביצעו השקעות חסרות תקדים בעיקר בטכנולוגיה ואוטומציה,לפי מחקרים רבים, המעבר לפעילות מרחוק צפוי להגביר פריון לעובד בתחומים רבים,המשבר האחרון, יותר מכל משברי העבר, גרם לחברות להתייעל ע"י הקטנת מצבת העובדים.

 

בניגוד לעבר, הממשלות לא מורידות רגל מהגז

בדרך כלל, אחרי משברים, הממשלות די מהר חוזרות למדיניות פיסקאלית רגילה או אף מרסנת. זה לא צפוי לקרות אחרי המשבר הנוכחי. לפי התחזית של קרן המטבע, הגירעונות בשנים 2023-2025, שלוש שנים אחרי המשבר, צפויים להיות גבוהים מהרמה הרגילה כמעט בכל המדינות, התמ"ג בפועל במדינות המפותחות בשנת 2022 צפוי להיות גבוה בכ-1% מהתמ"ג הפוטנציאלי, לעומת הפער השלילי של כ-3% שהיה בשנת 2011, שנתיים אחרי פרוץ המשבר הקודם. למרות זאת, ההוצאה התקציבית ביחס לתמ"ג צפויה להיות דומה בשנה הבאה לזו שב-2011, הממשלות יכולות להמשיך ולנהל מדיניות פיסקאלית מרחיבה יחסית כי בינתיים אף אחד לא לוחץ עליהן – לא גובה הריבית שבה הן מגייסות חובות, לא חברות הדירוג ולא הבנקים המרכזיים.

מדוע האינפלציה עשויה להמשיך ולהפתיע

קצב האינפלציה, כולל אינפלציית הליבה, ממשיך בינתיים לעלות מדי חודש בכ-85% מהמדינות בעולם,

האינפלציה שמתפתחת בעולם עשויה להתייצב בשנה הקרובה בהשפעת הקלה בשיבושי שרשרת האספקה, אך השינויים המבנים שחלקם נוצרו בגלל המשבר וחלקם התגברו במהלכו צפויים לגרום לאינפלציה להיות גבוהה יותר בשנים הקרובות בגלל הסיבות הבאות:

לעומת ההסבר הנפוץ לאינפלציה שמתפתחת בעולם שקושר אותה לבעיות בשרשרת ההספקה או בעיות היצע אחרות, הסיבה העיקרית לעליית מחירים היא הקפיצה בביקושים למוצרים מצד משקי בית וחברות, על כך מעידות רכישות שיא של מוצרי השקעה ע"י החברות (תרשים 13), היקף היצוא בעולם שעומד מעל הרמות שהיו לפני המשבר (תרשים 23), ביקוש שיא למוצרים ע"י הצרכנים (תרשים 21) ועוד נתונים רבים שמייצגים ביקושים למוצרים מוגמרים ולחומרי הגלם.

לפי התחזיות, הביקושים ב-2022 הולכים להמשיך ולגדול גם מצד הצרכנים וגם מצד החברות, מה שצפוי להמשיך ולהזין לחצי מחירים. שווקי עבודה די הדוקים בחלק גדול מהמדינות המפותחות וזה צפוי אף להחריף כשענפי השירותים, שהם המעסיקים הגדולים ביותר בכל משק מודרני, יחזרו לשגרה שעדיין רחוקה מהם. סביר להניח שהלחצים לעליית שכר בשוק העבודה יתגברו,שיקולי אמינות הספקה צפויים לגרום להחזקת מלאים גבוהים יותר ולהעברת מפעלים קרוב לשוקי היעד, מה שייקר עלויות. בסופו של דבר השינויים המבניים צפויה להוביל לאינפלציה גבוהה יותר בשנים הקרובות מאשר לפני המגפה. 

 

השווקים מגלמים תסריט סביר לעליית ריבית בחלק גדול מהמדינות המפותחות, אך לא בכולן

הגישה שמפגינים היום הבנקים המרכזיים הגדולים כלפי האינפלציה היא תופעה חדשה לחלוטין שהתפתחה בעקבות השינוי שעשה ה-FED באוגוסט שנה שעברה ואומץ השנה ע"י ה-ECB.  צריכים לזכור שרק ב-2018 ה-FED עוד המשיך להעלות ריבית כשהאינפלציה בארה"ב הייתה נמוכה מ-1.5%. די בטוח שאם המצב הנוכחי היה מתפתח לפני 5, 10 ובוודאי לפני 20 שנה, הריביות כבר מזמן היו עולות. אולם, הגישה הנוכחית לא חדשה לחלוטין. היא הונהגה בארה"ב בווריאציה דומה במחצית השנייה של שנות ה-60 ונגמרה באינפלציה דו-ספרתית למשך יותר מעשור.

אנו מעריכים שבסופו של דבר, הבנקים המרכזיים הגדולים יגיעו למסקנה שהעלאת ריבית בלתי נמנעת.ניסיון העבר 1990-2021 הוא שמחזור העלאת ריבית מתחילתו ועד סופו במדינות המפותחות העיקריות נמשך כ-4 רבעונים בממוצע, כאשר הריבית עלתה בממוצע ב-0.4% ברבעון,ניקח את העלייה ההיסטורית הממוצעת של 1.6% בתור התחזית למהלך צפוי של עליית ריבית,  למרות שהאינפלציה היום הרבה יותר גבוהה והריבית הרבה יותר נמוכה מבעבר, מה שמעלה את הסיכוי לסטייה כלפי מעלה מהממוצע ההיסטורי, הציפיות לריבית בעוד שנתיים שגלומה בריביות IRS והריבית שאמורה להיות אחרי עלייה של 1.6%, בהתאם לממוצע ההיסטורי (בניו זילנד ובקוריאה התחשבנו בעליות ריבית שכבר בוצעו). כפי שניתן לראות, תת הערכה עמוקה של השווקים לריבית בעוד שנתיים קיימת באירופה, בשבדיה ובישראל. במיוחד נדגיש את הסיכון לעליית ריבית באירופה שבה קיים להערכתנו סיכון לאינפלציה לא הרבה יותר קטן מארה"ב. בשאר המדינות ובפרט בארה"ב ההערכה לעליית ריבית בשווקים די תואמת את הקצב ההיסטורי, שורה תחתונה: במדינות רבות ובפרט בארה"ב, השווקים כבר מגלמים תוואי עליית ריבית מציאותי בשנתיים הקרובות. לעומת זאת, בחלק מהמדינות, בפרט באירופה, קיימת הערכת חסר עמוקה לפוטנציאל של עליית ריבית. 

 

 

 

2 תגובות

בשליחת תגובה אני מסכים/ה לתנאי האתר

שלח תגובה
  1. 1
    היכן התרשימים?

    יאיר 06/12/2021 21:13

  2. 2
    על כן צריך להתכונן....

    סקטורים כמו - סייבר ,ענן, תשתיות ובינוי , טכנולוגיות , וצריכה פרטית...|12||12|
    למעבר להודעה בפורום לחץ כאן

    לייזר 02/12/2021 11:33